伯特利(603596)深度报告：自主制动先锋 乘势扬帆起航

伯特利：专注汽车制动，把握电子化和轻量化趋势

    伯特利专注于汽车制动业务，技术引领发展。公司以盘式制动器业务起家，近年来产品持续升级，先后具备电控制动产品EPB、ABS 和ESC 的开发与制造能力。过去五年公司营收和利润分别取得32%、44%的复合增长，表现优异。汽车制动系统具备电子化、轻量化两大趋势，作为国内汽车制动优质企业，公司对于行业趋势理解深刻，在电子化和轻量化两大方向均前瞻布局。

    电子化：EPB 领先企业，线控制动量产在即

    电子化趋势：从机械制动向电控制动升级；电控+液压制动是目前主流，未来将向线控制动升级。1）目前乘用车行业EPB 渗透率约44%，受益消费升级需求，由手刹升级为EPB，预计2025 年渗透率有望提升至70%，我国乘用车EPB 市场有望达到157 亿元，复合增速9%。外资巨头天合、大陆等主导EPB 市场，公司是国内少有取得突破的企业，主要客户包括奇瑞、长安、吉利等车企。公司EPB 目前市占率不到10%，短期看点在于渗透率提升，中长期受益于合资客户突破带来的市占率提升。2）公司积极布局智能驾驶执行端，2019 年7 月发布线控制动产品WCBS，为客户提供one box 一体式解决方案，技术处于自主领先，随着WCBS 的放量，公司打开新的成长空间。

    轻量化：铸铝转向节竞争力强，客户开拓和品类延伸空间大

    轻量化趋势：汽车制动部件逐步由铸铁向铸铝升级，铸铝转向节、铸铝卡钳和铝合金制动盘渗透率逐步提升。汽车轻量化大势所趋，底盘轻量化工艺更成熟。与传统的铸铁产品相比，铸铝转向节可以减重40%~50%。2019 年全球乘用车铸铝转向节渗透率约40%，预计2025 年有望达到85%，对应全球规模达247 亿元，复合增速11%。转向节日系自产为主，欧美系多为第三方供应。公司铸铝转向节产品采用行业领先的差压铸造工艺，竞争力强，斩获全球通用多个订单，短期通用订单放量推动公司轻量化业务快速增长，中长期看点在通用之外新客户突破以及铸铝卡钳和铝合金制动盘等新产品延伸。

    投资建议：底盘电子轻量化双轮驱动，未来成长可期

    过去五年公司业绩实现高速增长，展望下一个五年，公司把握汽车制动电子化、轻量化两大趋势，成长路径清晰。短期看，受益轻量化业务放量和EPB渗透率提升，助力业绩快速增长。中长期看，EPB 突破合资、线控制动落地有望打开新的成长空间。预计2020-2022 年EPS 分别为1.16、1.43、1.73元，对应PE 分别是21.1X、17.2X、14.1X，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示： 1. 主要客户销量不及预期；

    2. 新产品推广进度低于预期。