皮阿诺(002853)季报点评：Q1因疫情承压 全年大宗业务可期

公司披露2020 年一季报，因疫情影响收入利润增长承压。报告期内公司实现营业收入1.80 亿元（YoY-15.52%），归母净利润392 万元（YoY-74.13%），扣非归母净利润186 万元（YoY-83.37%）。公司Q1 综合毛利率35.65%（同比+1.82pct），归母净利率2.18%（同比-4.94pct），整体盈利能力下滑主要系疫情期间费用刚性所致。期间费用方面，销售/管理/研发费用率分别为20.39%/5.83%/4.26%，分别同比增长1.61pct/1.59pct/1.49pct。

    一季度受疫情影响下滑，家具需求延后但不会消失，且一季度收入占比较低，预期全年依然保持增长。疫情期间，零售客户延迟定制家具消费，订单需求受影响；大宗订单延迟安装，收入确认受影响。公司继续做大做强工程业务（培育核心客户、拓展工程代理商），同时通过代理商机制设计、客户筛选保障自身现金流安全，全年预计工程业务依然保持较高增长。同时，公司还将全面升级零售渠道，2020 年将继续新建纯高端门店、重装升级部分旧门店，配合公司“超级收纳”产品卖点设计，预计今年零售升级成效逐步显现。

    盈利预测与投资建议。看好公司以“超级收纳”为清晰卖点，更迭终端门店、品牌形象，推动零售渠道全面升级；同时配合大宗业务继续快速增长。公司2018 年推动股权激励计划，2020 年目标为“公司净利润较2017 年增长率不低于120%”，即归母净利润达到约227 亿元，我们判断由于疫情该目标略有压力。预计公司2020-2022 年EPS 分别为1.42、1.75、2.15 元/股，复合增速超20%，给予公司2020 年合理估值16 倍PE，对应合理价值22.7 元/股，维持公司“买入”评级。

    风险提示。大宗业务应收账款不能按期收回的风险；零售需求市场回暖有限的风险；竞争加剧的风险。