比音勒芬(002832)：细分龙头业绩表现优势明显 发展韧性强劲

　　核心观点：

    公司公告20 年一季报。营业收入3.66 亿元，同比下降22.34%，归母净利润0.97 亿元，同比下降25.27%，归母扣非净利润0.89 亿元，同比下降29.07%。

    公司在疫情下业绩表现优势明显。我们认为主要得益于公司提前布局新零售，并且在疫情期间，通过网红直播带货和微信小程序商城等营销方式发力新零售，成效显著，同时降本增效。2020 年一季度公司毛利率60.83%，上年同期为64.53%。期间费用率31.28%，较上年同期基本持平，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为23.22%、5.89%、2.62%（上年同期为23.95%、5.74%、2.59%）。

    公司经营稳健，现金充裕，抗风险能力强。公司2020 年一季度经营性现金流净额1.09 亿元，上年同期为1.23 亿元。截至一季度末公司拥有货币资金4 亿元，另外公开发行6.89 亿元可转换公司债券近期也获得中国证监会核准批复。充裕的现金有助于增强在疫情下公司的抗风险能力，同时保障公司未来持续快速发展。

    20-22 年每股收益预计分别为1.53 元/股、2.10 元/股、2.60 元/股。虽然公司一季度业绩受到疫情影响，但伴随国内疫情好转，同时运动鞋服行业景气度高，公司作为高尔夫服饰和度假旅游服饰龙头，近年产品力、品牌力、渠道力和运营能力不断提升，看好公司未来有望强力复苏，同时疫情加速行业洗牌，有助于公司进一步巩固行业龙头地位。

    　　现价对应20 年PE13 倍，处过去三年估值区间下限，基于公司业绩基数变大，增速较之前稍慢，给予20 年25 倍PE，合理价值38 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：新品牌销售不及预期风险；零售业态变化的风险。