泸州老窖(000568):国窖带动业绩高增长 低端超预期

类别:公司 机构:西南证券股份有限公司 研究员:朱会振 日期:2020-04-30

  业绩总结:公司2019年实现收入158亿元,同比+21.2%,归母净利润46.4亿元,同比+33.1%;其中19Q4 收入和归母净利润增速分别为+14.4%、+15.6%,基本符合市场预期,拟每10 股派发现金红利15.9 元(含税)。20Q1 实现收入35.5 亿元,同比-14.9%,归母净利润17.1 亿元,同比+12.9%。

    国窖带动业绩高增长,低端超预期。1、2019 年高档酒收入86 亿元,同比+34.8%,毛利率略有提升,高端酒受益于经济发展和消费升级持续扩容,深耕西南和华中区域,继续保持快速增长;华东开拓初见成效,全年增速估计40%以上。中档酒收入37.5 亿元,同比+2%,19H2 有所下滑,主要是特曲自19Q3 开始停止发货,上调价格;窖龄依然处于调整中;特曲60 收入将近10 亿元,增速30%以上。低档酒收入32.7 亿元,同比+16.5%,头曲表现较为理想,同时20 年春节比较靠前,部分低档酒提前发货,带动19H2 低档酒高增长。从2019 年全年和20Q1 分产品增速来看,公司依然延续了产品结构升级的趋势,高端国窖系列持续高增长,特曲60 承接发力,老字号特曲在渠道理顺后预计又将呈现高增长。

      2、20Q1 收入端出现下滑,主要是受疫情的影响,短期动销不畅。节前公司渠道备货较为乐观,部分渠道反馈完成全年任务量的30%以上,节后受疫情影响基本没有发货。

    盈利能力提升明显,费用率有所波动。2019 年、20Q1 毛利率分别提升3.1、7.6个百分点,得益于产品结构升级和提价;净利率分别提升2.4、11.5 个百分点至29.3%、48.7%,盈利能力持续提升。费用率分别增加0.5、减少2.4 个百分点。

      同时, 19Q4、20Q1 税金及附加率分别上升0.2 个百分点、下降5.6 个百分点,对季节性利润影响较大,主要是受生产时点对消费税的影响。20Q1 末预收6.1亿元,同比-51%,经营活动现金流入28.6 亿元,同比-32%.

    控发货、去库存,看好疫情之后的快速复苏,中长期增长明确。1、受疫情影响,终端动销不畅,公司主动去库存,节后未要求经销商打款,也基本未发货,原则上5 月份之前不做市场投放;据渠道调研,公司核心市场四川、河南、湖南等区域动销恢复30%-50%,看好疫情之后的快速复苏。2、双品牌和大单品战略,依然是坚持的重点,此轮白酒复苏过程中,老窖较早采取聚焦战略,缩减SKU,聚焦五大单品,恢复巩固核心市场,而后逐步发力华东、布局华南,品牌足够支撑全国化,“泸州老窖”同样走在品牌复兴的道路上,未来白酒行业挤压式增长的态势下,市场份额进一步向龙头名酒集中。

    盈利预测与投资建议。预计2020-2022 年收入分别为175 亿元、216 亿元、257亿元,归母净利润分别为55 亿元、69 亿元、85 亿元,对应动态PE 分别为21倍、17 倍、14 倍,维持“买入”评级。

    风险提示:市场开拓不及预期风险,疫情对行业影响或超出预期。