光明乳业(600597)：疫情短期影响 全年战略思路不变

　　投资要点：

    　　维持增持评级 。疫情短期影响反映，低温优势明显，全年立足新鲜、优化布局，经营管理有望持续优化。小幅下调2020-2022 年EPS 至0.43（-0.04）、0.51（-0.05）、0.60（-0.06），参考行业平均估值，给予2021 年32XPE，维持目标价16.6 元。

    　　疫情短期影响反映。2020Q1 实现营收51 亿、同比-6%，归母净利7715万元、同比-45%，扣非净利-1632 万元，2019Q1 同期为1.7 亿元，主要一季度收到政府补贴1.03 亿元，包括财政扶持资金、防疫专项扶持资金、税收返还等，2019 年同期752 万。疫情短期影响销售，销售收现56 亿、同比-6.4%，经营性现金-4.77 亿元。

    　　低温优势凸显，上海保持增长。分产品看，液态奶同比-8.9%至27.8亿元，根据草根调研，预计低温板块保持正增长，其中巴氏奶表现较好，主要系疫情之下巴氏鲜奶等营养消费需求相对较高，预计常温板块有所下滑，但常温库存已消化到位。其他乳制品同比+6.8%至18.3元，预计主要由奶粉业务贡献，境外收入同比+21%。牧业产品继续业务结构调整，收入同比-31%至3.4 亿元。分区域看，上海同比+2%、外地同比-20.5%，外地受疫情影响较为明显。

    　　盈利能力短期下降，长期新鲜优势突出。毛利率32.6%基本持平，销售费用率同比+5.5pct 至26.4%，一方面2019Q1 基数较低，另一方面预计与加大营销、促销力度有关，管理费用率同比-0.44pct 至2.9%，最终净利率同比-1.09pct 至1.5%。公司在库存管理、渠道拓展等方面思路清晰，全年以“做强上海，发展华东，优化全国，乐在新鲜”为目标，力争将疫情影响最小化。

    　　风险提示：行业竞争加剧、食品安全问题等。