华泰证券(601688)2020年一季报点评：自营投资稳健增长 中介类业务全面回暖

事件：公司发布2020 年一季报，实现营业收入68.6 亿元，同比增长9.87%；归母净利润28.9 亿元，同比增长3.90%，对应EPS 为0.32 元/股；归母净资产1251.5 亿元，对应BVPS 为13.79 元/股。

    投资要点

    自营投资驱动2020 年一季度业绩整体稳健，多项业务实现同比增长。1）2020 年一季度证券行业实现营收983 亿元，同比-3.5%，净利润389 亿元，同比-11.7%；公司实现营收同比+9.9%至68.6 亿元，归母净利润同比+3.9%至28.9 亿元，远高于行业整体水平，符合市场预期。2）公司自营业务收入同比+13.4%至25.0 亿元，占营收比重约36%，驱动业绩稳健增长，其中投资收益同比+48.0%至38.6 亿元，公允价值变动收益同比减少13.1 亿元至-5.5 亿元，系市场波动致金融工具公允价值变动。交易性金融资产较年初+5.7%至2672.8 亿元，我们预计公司加大债券投资并灵活采用多种交易策略平滑波动，未来有望持续保持稳健。3）受益于市场日均股基交易额同比/环比+46.8%/85.2%至9123 亿元，公司经纪业务净收入同比+34.7%至15.1亿元（环比+70.1%），致手续费及佣金净收入同比+30.4%至27.9 亿元。4）资管业务净收入同比+18.9%至8.5 亿元（环比+45.0%），资管新规去通道大背景下，公司持续优化结构，积极向主动管理转型，2019 预计资管业务迎稳健增长。

    高管变更重构投行业务模式，预期助力业绩稳健增长。1）公司一季度投行净收入同比+54.0%至3.8 亿元，受债券承销业务核心驱动，债承总额同比+60.7%至1106 亿元（市场同比+35.1%），市占率提升0.8 个pct 至5.18%，IPO 承销募资总额为0（2019Q1 为62.1 亿元，市占率24.3%）；再融资募资总额同比-74.8%至74 亿元，市占率下滑9.9 个pct 至3.24%，我们认为系华泰联合证券高管变更影响，投行业务模式重构，尚处于调整适应期。公司投行业务抓住科创板和注册制机遇，科创板已问询加已受理项目达27 家,我们预计未来公司将发挥“投行基因+全业务链”优势，持续打造平台化、体系化投资交易能力，创业板注册制的改革加速亦将助力公司投行业务发展。2）公司资本中介业务发展态势良好，2019 年末两融业务余额市场份额达6.59%，2020 年一季度公司融出资金同比+22.0%至706.6 亿元（环比+2.39%），预计两融业务规模稳步提升。3）集团整体减值同比+388%至0.17亿元，主要系子公司其他债权投资与其他资产计提减值准备，业务风险进一步释放。

    回购彰显公司信心，基金投顾试点拓展盈利空间。1）公司董事会3 月30日审议通过以集中竞价方式回购公司A 股股份的议案，拟回购不超过0.91亿股股份用于实施限制性股票激励计划，截至4 月29 日，公司已累计回购A 股股份1.43 万股，购买价格区间为人民币17.73~17.99 元/股，支付总金额0.25 亿元（不含交易费用）。在市场波动背景下，此举彰显了公司对未来发展的信心，有利于公司建立、健全长效激励机制。2）随着基金投顾牌照落地和职业经理人改革的推进，叠加回购进行股权激励改革将进一步加速公司经营活力，推进财富管理转型进程，看好其长期发展潜力。3）公司风险管理体系建设完善，获得首批并表监管试点资格，2020 年一季度公司杠杆率提升至3.94，未来有望进一步释放资本发展衍生品业务等业务，提升经营效率。

    盈利预测与投资评级：2020 年一季度公司投资收益驱动公司业绩稳健增长，多项业务实现同比正增长，高管变更重构投行业务模式，预期后续助力业绩稳健，回购彰显公司信心，基金投顾试点拓展盈利空间，看好其长期发展前景。预计2020、2021 年归母净利润分别为104.4 亿元、123.5 亿元，A 股目前估值约1.2 倍2020PB，维持“买入”评级。

    风险提示：1）市场成交活跃度下降；2）股市波动冲击自营投资收益；3）疫情控制不及预期。