中海油服(601808)：业绩超预期 七年行动方案执行带来长景气周期

　　事件

    　　公司公告2020 年一季报，报告期实现营收81.68 亿元，同比增长38.3%，实现归母净利润11.39 亿元，同比增长3575.8%简评

    　　受益于国内七年行动方案的持续推进，业绩超预期公司1Q 2020 年实现营收81.68 亿元，同比增长38.3%，主要受益于国内七年行动方案的持续推进，中海油持续加大对国内海域油气田的资本支出，同时公司收到Equinor 支付的1.88 亿美元和解收入，剔除该和解收入后，公司1Q 营收同比增长15.7%。

    　　1Q 综合毛利率31.4%，同比提升20.0pcts，剔除Equinor 支付的和解收入后，1Q 毛利率18.0%，同比提升6.6pcts，判断主要受益于油田技术服务收入占比提升及钻井平台利用率爬升，其可用天使用率从1Q 2019 年的77.4%攀升至1Q 2020 年的84.2%。1Q 2020年公司期间费用率7.0%，同比下滑3.8pcts，剔除Equinor 的和解收入后，期间费用率8.37%，同比下滑2.5pcts，主要受益于销售费用率和财务费用率的改善，但公司为强化油田技术业务自主作业能力，持续加大对该板块的研发投入，1Q 2020 年研发费用1.68亿元，同比增加42.8%。

    　　另外，1Q 2020 年公司计提8.47 亿资产减值损失，主要因公司与Equinor 就钻井平台COSLInnovator 及COSLPromoter 的纠纷达成庭外和解，在收到1.88 亿美金和解款项后计提1.2 亿美金资产减值损失。1Q 2020 年公司实现营业利润13.28 亿元，同比增加11.67 亿元，剔除Equinor 庭外和解带来的影响，则1Q 实现营业利润8.46 亿元，较去年同期增加6.85 亿元，盈利能力大幅增加。1Q 2020 年经营活动产生的现金流量净额11.8 亿元，大致匹配归母净利润，现金流保持健康。

    　　坚决执行七年行动方案，中海油持续加大对国内油气田Capex尽管中海油将2020 年的油当量净产量目标从5.2-5.3 亿桶调减为5.05-5.15 亿桶；将资本支出预算总额从850-950 亿元调减为750-850 亿元。但据中海油披露，其将中国海域的资本支出占比由原计划的62%提高至70%，将较2019 年的64.6%提升5.4pcts。

    　　据此测算，2020 年中国海域油气田资本支出预算525-595 亿，取中值560 亿计算同比，则较2019 年增加10.3%，依旧保持快速增长，证伪市场普遍所预期的油价下跌后国内油公司资本支出预算下滑的判断。公司是全球最具规模的综合油田服务供应商之一，将充分受益国内七年行动方案的落地。

    　　投资建议：

    　　因低油价冲击，中国海油提出“狠抓降本提质增效”，尽管公司面临较大的价格压力，但公司将能通过降低分包费用等多种措施降本增效，判断公司盈利能力将能保持向上趋势。预计公司2020-2021 年营业收入分别是349.16 亿元和418.90 亿元，对应归母净利润分别是34.49 亿元和41.89 亿元。考虑七年行动计划执行带来的长景气周期，同时公司竞争力提升带来的份额增加，给予公司2020 年P/E 20 倍，对应目标市值690 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业景气度低于预期；公司盈利能力低于预期。