中信证券(600030)：风险经营卓越 政策支持把握时代红利

1Q20,中信证券实现营业收入129亿,同比+22%,环比+24%;归母净利润41亿,同比-4.3%,环比+139%;扣非后归母净利润41亿,同比-4.5%。归母净资产1774亿元,较上年末+9.7%; ROE 2.38%,同比下降0.36PCT。

    总体概览:一季度业绩总体稳健

    1、一季度,母公司口径下公司净利润同比+11%,超过合并报表口径,符合此前预期。去年同期子公司业绩高基数对今年有一定压力。

    2、一季度公司信用减值损失13亿,使得利润增速落后营收增速。预计公司出于谨慎原则,进一步夯实基础。

    3、经纪、资管、投资表现出色,同比实现正增长。利息净收入同比负增长,主因公司杠杆继续提升,利息支出增加所致。

    收费类业务:经纪业务受益市场交投活跃,投行业务同比减少或因收入节奏因素

    1、经纪业务收入27亿,同比+37%。今年一季度全市场日均股基交易额9145亿,同比+47%。预计公司总体交易市占率保持稳定,佣金率略有波动。

    2、投行业务收入9亿,同比-10%,预计与收入节奏有关。从规模上看,各项业务排名市占率总体稳定。IPO规模78亿,同比+25%,市占率高达10%;再融资规模583亿,同比-11%,市占率24% ;债承规模2531亿,同比+47%,市占率12%。考虑到IPO和债承同比显著增长,收入负增长或与节奏有关。

    3、资管业务收入16亿,同比+25%,预计与华夏基金一季度表现出色有关。

    资金类业务:投资业务表现不俗,信用减值损失增加

    1、投资业务收益57亿,同比+16%。单季度投资业务收益率1.53%,较去年同期下降0.51pct。一方面,公司今年积极把握债券市场机会。另一方面,去年一季度权益市场表现突出收益率水平相对较高。

    2、利息净收入3亿,同比-40%,源于杠杆提升利息支出增加。从主要利息收入贡献资产来看,两融余额772亿,同比+9.3%,较2019年底+20%,增速明显超越行业;公司继续压降买入返售金融资产规模至525亿,同比-8%,较2019年底-11%。此外,一季度信用减值损失13亿元,系股票质押回购业务信用减值损失增加,创下单季新高。从利息支出端看,一季度末公司杠杆倍数达到4.14处于相对高位,是利息支出明显提升的主要原因。

    投资建议:维持强烈推荐-A评级。维持盈利预测,公司20/21/22年净利润分别为156亿/189亿/230亿,同比+28%/+21%/+22%。考虑公司行业龙头地位稳固,行业当前市场化改革和流动性充裕共振,公司尤为受益。我们给予公司2倍20年PB估值,目标价27.80元,空间+20%。

    风险提示:权益市场大幅波动、创新政策低于预期、监管政策明显趋严、同业竞争加剧