巨化股份(600160)：下游需求疲软叠加物流不畅 公司各类制冷剂及氟化工产品量价齐跌

　　公司发布2020 年一季报，业绩符合预期。1Q2020 年公司实现营业收入33.33 亿元，（YOY-11.58%），归母净利润为0.119 亿元（ YOY -96.78%），扣非后归母净利润为-0.44 亿元（上年同期为2.19 亿元，同比亏损），业绩符合预期。净利润同比大幅下跌主要是受到外部环境影响，物流不畅、产业链不平衡叠加需求疲弱，公司供、产、销、储、运衔接短期出现较大困难，导致各类产品产销量同比下降、产品价格较大幅度下跌导致的。

    　　受到外部环境影响导致物流不畅叠加下游需求疲软，而原料萤石短期开工骤降导致价格逆势上涨，公司主要产品量价和毛利率均出现大幅下滑。根据产业在线和汽车工业协会数据，1Q2020 年国内家用空调、汽车产量同比分别下滑31.5%、45.1%。物流不畅叠加需求疲软导致公司主要产品产销量下滑，氟化工原料、制冷剂、石化材料、基础化工品外销量同比分别下滑30.69%、4.83%、30.4%、16.5%。而国内制冷剂企业为争夺三代制冷剂的生产配额大幅扩产，供需阶段性过剩加速了制冷剂价格的下跌，根据百川资讯的报价，1Q2020 年制冷剂R22、R134a、R32、R125 均价同比分别继续下跌11.1%、34.4%、27.58%、39.7%。1Q2020 公司的主要产品制冷剂、含氟聚合物、氟化工原料（主要为甲烷氯化物）、石化材料不含税价格同比分别下跌22.03%、23.54%、0.77%、18.72%。

    　　原料采购方面，1Q2020 萤石复工缓慢，开工骤降导致价格逆势上涨，萤石采购均价同比上涨7.5%，虽然无水氢氟酸采购价格同比下跌7.7%，但原料跌幅远小于产品价格的下跌，公司整体销售毛利率同比下滑12.48 个百分点至6.21%。

    　　公司未来将大力发展含氟聚合物，调整产品结构，产业链向价值中高端延伸。2019 年公司投入4.98 亿元研发费用，在建工程较年初增加7.28 亿元，目前的在建工程集中在技改扩能高附加值的含氟聚合物产能和种类，主要包括23.5kt/a 含氟新材料、270kt/a 环保型氟产品、100kt/a 聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料一期等项目。进入2019 年，公司的新型混合制冷剂 JRX-2、药包用PVDC 乳液等新产品批量投放市场，重点实施了含氟聚合物、PVDC 等项目、AHF 等氟化工原料、第三代氟制冷剂及其混配项目、存量装置的技改提升项目，继续向产业链中高端产品延伸，含氟聚合物的陆续达产将为业绩带来新的增长活力。

    　　盈利预测和投资评级：我们维持公司2020-2022 年归母净利润预测分别为2.02、7.23、9.76 亿元，对应EPS 分别为0.07、0.26、0.36 元，当前市值对应PE 为95、25、18 倍，此盈利预测基于当前底部的产品价格，我们长期看好公司在三代制冷剂的布局，产品结构的调整以及产业链向价值中高端的延伸，维持增持评级。

    　　风险提示：1.下游空调、汽车产量大幅下滑；2.制冷剂价格大幅下跌；3 三代制冷剂扩产超预期；4.原料价格大涨