海通证券(600837)：投资拖累 减值计提同比增长

　　事件：公司发布2020 年一季度报，一季度实现营业收入69.86 亿元，同比下降32%；归母净利润22.83 亿元，同比下降39%，对应EPS 为0.20 元/股；归母净资产1278 亿元，对应BVPS 为11.11 元/股。

    　　投资要点

    　　2020 年一季度归母净利润同比-39%,自营投资业务拖累，公司大幅计提减值损失：1）2020 年一季度公司营业收入同比-32%至69.9 亿元，归母净利润同比-39%至22.8 亿元，整体表现低迷，主要原因系自营投资业务拖累，同时为应对市场变化公司大幅计提减值。2）2020 年一季度公司自营投资业务同比大幅下降74%至12.5 亿元（其中投资收益同比+14%至28.2 亿元），主要系公司金融工具公允价值变动收益减少，导致一季度公允价值变动净损益亏损14.6 亿元（去年同期为24.0 亿元）；2）为应对市场变化，公司采取稳健乃至保守态度估计风险态势，大幅计提融资类业务的减值损失，致信用减值损失大幅+162%至6.9 亿元，预计随市场转暖将有所改善。

    　　资管转型持续贡献稳健业绩，经纪两融同比增长：1）公司2020 年一季度资管业务收入同比+63%至6.6 亿元，在全行业资管新规推动大发展的背景下，海通资管加速主动管理转型，主动管理资产规模持续稳健增长。2）2020年一季度受益于市场日均股基交易额同比+46.8%至9123 亿元，公司经纪业务手续费净收入持实现同比+32%至12.7 亿元。3）2020Q1 末市场两融余额较年初+4%至10651 亿元（较2019 年同期+15%），公司两融业务发展向好，一季度融出资金较上年末同比+32%至550.4 亿元。4）一季度公司投行业务有所回升，业务收入同比+25%至7.3 亿元，虽然1-3 月无IPO 项目，定增承销收入同比下降51%至6 亿元致市场份额降至0.3%，但受益于年初国内债券市场的活跃发展，公司债券承销金额大幅上升至1136 亿（同比+54%），市占率较上年度末增加3.1pct 至5.32%。

    　　全方位多地区布局，集团化发展更进一步：1）公司通过设立、收购涵盖自营、投行、资管板块在内的9 家专业子公司，以建设多领域全方位的大型金融服务集团，集团化更进一步。2）海通国际控股作为海通重要的海外金控平台，旗下海通国际证券海外资源整合取得实效。2020 年4 月1 日起取消证券公司外资股比限制，公司作为最早先发布局海外的龙头券商之一，将继续促进全方位布局，开拓海外平台应对国际方面竞争。3）公司依托跨境资金优势，继续把握国际业务的行业领先地位，日益完善跨境服务体系，未来境外有望持续贡献稳定业绩。

    　　盈利预测与投资评级：2020 年一季度公司受投资拖累，在保守态度下大幅计提减值，导致业绩下滑。预计随公司未来集团化和国际化的更进一步，将推动业绩稳健增长。我们预计公司2020、2021 年归母净利润分别为78.8、96.5 亿元，A 股目前估值约1.10 倍2020PB，维持公司“增持”评级。

    　　风险提示：1）市场成交活跃度下降；2）股市波动冲击自营投资收益。3）疫情控制不及预期。