西山煤电(000983)：焦煤山煤合并 公司有望受益于产业重组

事件：2020 年4 月29 日公司发布2020 年一季报，实现营业收入69.63亿元，同比下降18.18%；归属于上市公司股东的净利润5.34 亿元，同比下降10.16%。

    　　点评

    一季报符合预期：据公告，2020 年一季度公司实现归属于上市公司股东的净利润5.34 亿元，同比下降10.16%。销售毛利率为

    期间费用同比下降：根据公告测算，一季度期间费用合计为10.25 亿元，同比下降14.15%。期间费用率14.72%，同比增长0.69 个百分点。

    控股股东吸收合并山煤集团，公司有望受益于产业重组：据公告，公司控股股东山西焦煤集团将吸收合并山煤集团，双方合并完成后将形成煤炭产能2.236 亿吨的大型煤炭集团。王一新副省长在焦煤集团干部大会上的讲话提出：“要把焦煤集团打造成为全球炼焦煤领域最具影响力的企业之一”，同时指出“焦煤集团是一个大集团，但旗下西山煤电是一个盘子不大的上市公司，这种格局长期存在是不合理的”。西山煤电作为山西焦煤集团旗下煤炭板块上市公司，有望受益于产业重组，据焦煤集团债券募集说明书披露产能情况，焦煤集团未上市产能有9752 万吨/年，占集团总产能的53%，西山煤电产能存在通过集团内部资产整合带来的增长空间。

    持续关注同业竞争问题的解决：据公告，山煤集团控股的上市公司山煤国际经营范围包括煤炭销售、煤炭焦炭产业投资等，与西山煤电的主营业务范围存在一定相关性，如焦煤集团完成上述重组工作后，山煤国际将与西山煤电存在同业竞争的情形，建议关注同业竞争问题的解决。

    焦化产能关停，业绩包袱减轻：据公告，西山煤气化下属焦化二厂（产能60 万吨/年），由于焦化去产能要求将于2020 年底关停。公司焦化业务毛利率长期保持低位，盈利能力较差，关停焦化产能有助于减轻业绩包袱。公司长协占比高，煤价保持坚挺，焦化产能退出更利好公司业绩释放。

    焦煤品牌联盟发挥产业协同效应，利好焦煤价格稳定：据中国煤炭新闻网，2018 年山西焦煤、龙煤集团、山东能源、淮北矿业、沈煤集团、平煤神马集团、开滦集团、冀中能源8 家国内主要炼焦煤企业联合创立品牌联盟。品牌联盟助力焦煤产业协同效应形成，促使焦煤价格保持稳定。据Mysteel，在下游需求相对较弱的背景下，山西焦煤集团二季度长协部分煤种价格上调，总体价格保持稳定。公司售价稳定，因此业绩稳定性也相对较强。

    投资建议：预计2020-2022 年公司归母净利为16.88/17.93/18.46亿元，折合EPS 分别为0.54/0.57/0.59。考虑公司目前估值处于低位，给予“买入-A”评级，6 个月目标价5.94 元。

    风险提示：宏观经济大幅下行，煤炭价格大幅下跌。