今世缘(603369)2019年报及2020年一季报点评:激励计划释放活力 增长势能有望延续

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:方振/董广阳 日期:2020-04-29

  事项:公司发布2019 年报及2020 年一季报,2019 年实现营业收入48.70 亿元,同增30.35%,归母净利润14.58 亿元,同增26.71%。其中19Q4 收入7.57 亿元,同增31.17%,归母净利润1.64 亿元,同增34.92%。公司拟每10 股派发现金红利4.1 元。2020Q1 实现营业收入17.70 亿元,同降9.41%,归母净利润5.80 亿元,同降9.52%,业绩略低预期。

    省内高增延续,产品结构持续升级。2019 年公司经营效率稳步提升,同时省外扩张计划顺利,收入实现高增。分产品看,特A+类、特A 类和A 类分别实现营收27.16/15.28/3.14 亿元,同比变化+47.20%/+20.96%/+1.85%,其中特A+类占比55.77%,同比提升6.38pcts,中高端产品占比进一步提高,结构持续升级。分区域看,南京大区收入12.73 亿元,同增53.22%,超过大本营淮安市场成为营收首要贡献极,淮海大区(原徐州大区)增速最快,实现收入3.62 亿元,同增68.34%,苏南、苏中、盐城大区亦有稳健增长,省内市场仍有深耕空间,未来有望延续较快增长;2019 年省外收入达3.09 亿元,同增54.96%,省外经销商净增加152 家至425 家,上海山东等市场拓展顺利。20Q1 受疫情冲击收入业绩短期承压,销售回款10.10 亿元,同减23.02%;预收款2.92 亿元,环比减少77.62%,结合渠道调研反馈,受疫情影响渠道打款政策有所放松,但终端铺设计划不曾放缓,目前终端动销已恢复至50%左右,库存压力逐渐释放,后期有望恢复较快增长。

    费用短期或有增长,后期净利仍有提升空间。2019 年公司白酒业务毛利率72.89%,同比基本持平;费用方面,销售费用率17.51%,同增1.84pcts,系业务增长广告费等投入加大所致;管理费用率4.25%,同降0.38pct,净利率同比降低0.86pct 至29.94%,20Q1 公司毛利率73.21%,同减1.44pcts,销售费用率12.48%,同减3.40pcts,净利率32.79%,同减0.05pct。结合渠道调研反馈,疫情影响下公司给予终端更多支持,但会严格把控费用投向,稳固价盘,20年费用投放可能有所加大,但随着产品结构逐渐提升和费用管理的加强,净利率仍有提升空间。

    激励激发活力,增长势能持续释放。公司经营治理优秀,今年推出股权激励草案,据推算行权要求2020/2021/2022 年营收不低于54.24/65.47/80.43 亿元,增速不低于11.29%/20.69%/22.86%,彰显公司发展信心,同时有望进一步激发经营活力。公司着力构建“品牌+渠道”双驱动体系,渠道层面继续深耕,加快终端铺设,同时进一步提升经销商质量,坚决维护价盘及渠道推力;产品层面推出V9 试水高端市场,提升品牌形象,未来产品结构升级趋势有望延续。公司新五年开局良好,虽受疫情影响短期业绩承压,但中长期逻辑不改,增长势能仍有望延续。2020 年经营目标营收、净利润均增长 10%。

    投资建议:公司2019 年经营计划顺利完成,产品结构持续升级,省内外市场稳步扩张,股权激励计划高目标彰显增长信心,疫情影响下短期盈利承压,中长期经营向上逻辑不改,我们略调整2020-2022 年EPS 预测至1.28/1.61/2.06元(原2020-21 年预测值为1.41/1.77 元),当前股价对应PE 分别为26/20/16倍,维持目标价40 元,对应明年25 倍PE,维持“强推”评级。

    风险提示:疫情控制不及预期,市场竞争加剧,省外扩张不及预期等。