康龙化成(300759)：扣非业绩显著加速 龙头地位持续巩固

　　核心观点：

    2020 年一季度收入增长25.66%，扣非归母净利润增长127.78%。2020年一季度实现收入9.59 亿，增长25.66%，归母净利润1.02 亿，增长87.16%，扣非归母净利润1.21 亿，增长127.78%，EPS0.13 元/股。

    　　盈利能力较去年同期显著提升，公司未来仍将处于利润率快速提升的阶段，业绩增速有望持续高于收入增速。

    实验室服务相对增速更快，SMO 业务有序布局。分业务看，一季度实验室服务增长28.00%；CMC 服务实现收入同比增长19.64%；临床研究服务收入增长25.41%。收入增速较去年同期略有放缓，各项业务订单交付时间在疫情期间略有延迟，实验室业务相对增长更快，预计海外早期研发外包需求仍然旺盛；二月签订协议收购北京联斯达20%股权，增强临床SMO 业务服务能力。

    期间费用率下降7.63 个百分点，经营现金流提升174.12%。2020 年一季度公司毛利率33.46%，提升0.56 个百分点；期间费用率14.38%，下降7.63 个百分点，其中销售费用率1.87%，提升0.19 个百分点，管理费用率下降14.79%，下降0.45 个百分点，研发费用率2.18%，下降1.04 个百分点，财务费用率-2.28%，下降7.38 个百分点，主要来自利息收入、汇兑损益等影响，经营性现金流大幅提升174.12%。

    预计20-22 年业绩分别为0.99 元/股、1.28 元/股、1.68 元/股，按最新收盘价计算对应市盈率70.77 倍、54.52 倍、41.48 倍。公司作为临床前CRO 和药物发现龙头维持高增长，参考可比公司平均估值以及考虑到公司更高的成长性，我们给予公司2020 年PE 估值80 倍，对应合理价值79.20 元/股，考虑AH 股溢价因素，对应H 股合理价值75.96 港元/股，维持公司A、H 股“买入”评级。

    风险提示。海外大客户订单波动，全球疫情影响药企的研发进度，人力人本或其他成本有大幅波动等。