大秦铁路(601006)：业绩符合预期；DPS不减、防御价值高 新收购或将打开运能瓶颈

　　2019 与1Q2020 业绩符合我们预期

    　　2019 业绩与分红符合预期：2019 收入799 亿元，同比增长2%；归母净利润137 亿元，同比下滑6%，扣非净利润137 亿元。公司拟派发2019 年股息0.48 元/股，对应分红比例53%，目前2019 年分红收益率7.1%。毛利润同比下滑6%，毛利率下降2ppt，利润下滑主要因为全年煤炭货运需求波动与通道分流改变、货运量下滑。核心资产大秦线全年运量同比下滑4.5%，公司总周转量同比下滑4%。联营企业：

    　　朔黄铁路贡献31.34 亿元投资收益 （+2%YoY），浩吉铁路尚处开通初期，录得1.48 亿元投资损失。

    　　4Q 收入同比下滑7%，净利润同比下滑34%，利润下滑幅度较前三季度更大主要因为浩吉铁路开通后收入小于折旧成本。

    　　1Q20 业绩基本符合我们的预期：收入162 亿元，同比下滑18%；净利润同比下滑36%至26 亿元。利润下滑主要因为：1）受疫情影响1Q运量下滑，其中大秦线同比下滑20.4%；2）浩吉铁路续亏。

    　　发展趋势

    　　公司公告发行320 亿可转债用以收购资产（太原局集团的土地使用权及西南环铁路公司51%股权）。收购土地使用权使得租赁方式改为授权经营模式，不仅降低租金成本，还方便日后享受潜在的土地增值甚至开发价值。2019 年12 月新开通的西南环铁路专注货运，打通南北车流交换通道，我们预计未来盈利前景较好，收购后将有助于公司打开单一东西向线路的运输瓶颈，提高运力。

    　　改用绝对金额分红政策，短期业绩下滑不减分红收益。因受到宏观经济疲软、线路分流、浩吉铁路亏损的影响，公司未来几年盈利的内生增长动力不足。以往公司按净利润50%分红的政策将带来分红收益的波动。对此，公司公告股东分红回报规划，承诺2020-2022 年分红不低于0.48 元/股（即2018、2019 年分红水平）。

    　　现价对应2019-2022 年分红收益率均为7.1%，绝对回报可观。

    　　盈利预测与估值

    　　基于对疫情影响的更新测算，下调2020/2021 年净利润9%/7%至116 亿元（-15%YoY）/132 亿元（+14%YoY），对应大秦线运量4 亿吨/4.3 亿吨，浩吉铁路投资损失6 亿元/3 亿元。当前股价对应2020/2021 年8.6 倍/7.6 倍市盈率。未来三年公司分红收益率均有7.1%，具备较好防御价值。维持跑赢行业评级和9.31 元目标价，对应11.9 倍2020 年市盈率，较当前股价有38.5%的上行空间。

    　　风险

    　　宏观经济持续低迷、其他线路分流超预期。