裕同科技(002831)：精品包装稳步增长 新领域拓展成效可期

　　业绩总结：201 9 年公司实现营业收入98.4 亿元，同比增长14.8%；实现归母净利润10.4 亿元，同比增长10.5%，扣非后净利润9.7 亿元，同比增长12.5%。

    　　其中Q4 实现营收35 亿元，同比增长12%；实现归母净利润4.4 亿元，同比增长8.3%，扣非后净利润4.3 亿元，同比增长10.6%。同时公司发布一季报，20Q1营收达到18.2 亿元，同比增长2.1%，归母净利润1.4 亿元，同比减少7.9%，扣非后净利润1.2 亿元，同比增加12.4%。业绩略超预期。

    　　毛利率保持上升，现金流持续改善。2019 年公司整体毛利率为30%，同比增加1.5pp。主要系公司主要原材料白卡纸、箱板瓦楞纸价格同比大幅下降所致。其中，精品盒类毛利率增加1.8pp 至31.4%，说明书毛利率小幅增加0.2%提升至39.4%，纸箱毛利率提升1.8pp 至19.4%，不干胶毛利率提升1.5pp 至28.1%。

    　　费用方面，19 年费用率为17.4%，同比增加2pp。分类来看，销售费用率为4.8%。

    　　增加0.4pp，主要是随着公司加大市场开拓力度，运费及职工薪酬增加所致；管理和研发费用率为5.9，同比增加0.8pp，主要是加大对业务布局及业务品类的扩展；财务费用率1.4%，基本持平。综合之下，公司的净利率为10.6%，小幅下降0.5pp。19 年公司经营性现金流净流入额为13.7 亿元，同比增长71%。总体来看公司的现金流持续好转，运营质量较高。

    　　深耕精品包装，持续扩展客户领域。公司业务持续增长，分产品看，精品盒实现营业收入70.5 亿元，同比增长14.3%，占营业收入的71.62%；纸箱实现收入9.4 亿元，同比增长12.0%；说明书实现营收7.2 亿元，同比增长4.3%。通过不断深挖此类客户的潜在和现实需求，公司拥有一批国际和国内优质大客户。公司约70%以上收入来自消费电子行业，客户覆盖富士康、华为、联想等，同时持续拓展新客户。新领域方面，公司加大了烟酒、大健康、化妆品、智能硬件包装等市场的开发力度。尤其是在化妆品和日化市场，深入拓展宝洁、联合利华和欧莱雅等优质大客户，部分新客户订单已逐渐放量。大客户方面，小米、联想、水井坊等仍保持较快增长。

    　　研发聚焦市场需求，着力布局环保包装业务。随着限塑令要求逐渐展开，公司把握新的增长机遇，布局绿色环保包装材料领域，积极推进在3D 光学膜、智能防伪溯源包装、纳米功能涂覆材料等方向的产品创新。2019 年公司推出智能包装云平台，加入在线三维包装设计功能，并集成区块链技术；全降解产品获得欧盟认证；裸眼3D 产品也已交付客户。同时公司不断完善环保包装产业链，与广西湘桂糖业集团已成立合资公司，年产6.8 万吨蔗渣浆板项目开工，该项目充分利用湘桂集团优质的漂白蔗渣浆资源和公司的产业全球化布局，将有效拓展环保包装业务的上游产业链布局，未来环保包装原材料成本有望不断降低，在生活中影响逐渐广泛。

    　　建设智慧包装产业基地，挖掘潜在商机。公司许昌智能工厂扩产项目持续推进，预计下半年交付后将有效提升公司智能化和自动化程度。除此之外，公司公告拟在惠州市投资6 亿元建设智能包装产业基地，预计将于2024 年实现全部达产，对应年产值约7 亿元。智慧包装业务将致力于文创开发，并深入礼品领域市场，通过加强创新产品的开发力度，开辟包装创新品类，有效规避主流包装行业的同质化竞争，形成独特竞争力。

    　　盈利预测与投资建议。预计2020-2022 年EPS 分别为1.31 元、1.5 元、1.76元，对应PE 17 倍、15 倍、13 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格大幅波动的风险；下游客户增长不及预期的风险；海外市场不确定性较大的风险；汇兑损益波动较大的风险。