中国铝业(601600)：1Q20业绩同比回落；铝价短期反弹乏力

业绩回顾

    1Q20 业绩同比回落

    中国铝业公布1Q20 业绩：营业收入397 亿元，同比减少8%，环比减少11%，归母净利润为0.31 亿元，对应每股盈利0.002 元，同比下降93%，环比下降28%，略低于我们预期，主要是由于1Q20计提资产减值规模较大。1Q20 公司盈利同比下降的一个主要原因是氧化铝均价下跌。

    评论：1）电解铝、氧化铝价格走弱。1Q20 国内电解铝均价同比/环比分别变动-0.8%/-5%，国内氧化铝均价同比/环比分别变动-12%/-1.4%。1Q20 公司的综合毛利率同比/环比-0.4ppt/-0.5ppt 至6.6%。2）财务费用同比下降。1Q20 公司财务费用同比减少2.0亿元，主要是由于利息费用下降，1Q20 财务费用环比小幅增加5.0%。3）1Q20 资产减值损失同比增加1.8 亿元至3.3 亿元，主要由于公司根据市场价格波动计提的存货跌价准备同比上升。4）1Q20 为应对市场价格波动风险，公司对销售产品进行期现联动保值，实现保值收益4.04 亿元。5）1Q20 少数股东占净利润的比例为77%，同比增加59ppt。6）1Q20 公司经营活动现金流净额同比增加26 亿元至19.8 亿元。

    发展趋势

    电解铝价格短期反弹乏力。4 月份以来国内电解铝现货库存累计下降约38 万吨至128 万吨，供需格局有所改善，未来主要关注国内需求复苏进度以及铝材出口变化。尽管当前铝价低迷，但成本端氧化铝和煤价近期下行幅度较大，短期内反弹空间有限。

    盈利预测与估值

    基于氧化铝价格等假设变动，我们下调公司2020 年和2021 年盈利预测41%/26%至6.6/10.4 亿元。公司当前A 股股价对应2020/2021 年0.9 倍/0.8 倍市净率。当前H 股股价对应2020/2021年0.4 倍/0.4 倍市净率。我们维持公司A 股中性评级，下调目标价9%至3 元（0.9x 2020e P/B），较当前股价有8%上涨空间，维持公司H 股中性评级，下调目标价15%至1.7 港元（0.5x 2020e P/B），较当前股价有10%上涨空间。

    风险

    电解铝、氧化铝价格超预期下跌。