新华保险(601336)2020年1季报点评：可投资资产较高增速拉动净利润超预期 1季度负债结构变化较大

投资要点

    事件：新华保险公布2020 年1 季报，保险业务收入和归母净利润分别增长34.9%和37.7%至582.5 亿元和46.4 亿元，归母净资产较年初增加3.8%至876 亿元，总投资收益率提高0.9ppts 至5.1%；

    保费结构变化较大，1 季度侧重年金险和银保趸交

    1、 新华1 季度长期险新单保费大幅增加174%至196 亿元，拉动总保费增长34.9%，远高于国寿，平安寿和太保寿的13%， -11%和 -1.1%；

    2、 新单高速增长对应着负债结构的较大变化，其中银保趸交1 季度放量销售5 年期分红险“稳得赢”111 亿元，该产品提前配置了收益率为6%的非标资产，价值率微正，13.4%正增长的期交和-40.4%的10 年期期交增速剪刀差则对应个险1-2 月份聚焦3 年和5 年缴费期的惠添富策略，和去年同期偏重健康险的打法有所区别；

    3、 受CEO 李全总去年8 月正式到位，且19 年开门红之后没有专项推动方案的影响，新华19 年2 季度和3 季度新单10 年期以上期交基数仅为26 亿元和29 亿元，叠加公司当前已经转为健康险推动节奏，以及人力同比的高增长，我们预计2-3 季度新华的价值增长较为乐观；

    可投资资产高增长和稳定的投资收益率推高1 季度净利润

    1、 新华1 季度净利润增长37%，归母净资产较年初增长3.8%，高于国寿平安的2.5%，仅低于太保的4.2%；

    2、 我们推断新华较好的利润和净资产增长主要是由于：

    a、 1 季度保费同比多增长150.8 亿元，但退保，赔付和佣金手续费等支出项却同比减少52 亿元，使得新华可投资资产较年初增加7%，高于国寿，平安和太保的2.8%，5.3%和4.4%；其中佣金手续费仅同比多增0.86 亿元的原因是今年一季度产品价值率偏低，因而佣金支出/总保费的比例由去年同期的10.95%大幅下滑至8.26%；

    b、 通过变现浮盈等方式，新华1 季度年化总投资收益率同比提高0.9ppts 至5.1%，综合投资收益率约为4.1%，和上市同业平均水平持平；

    投资建议：1 季报披露主要聚焦于财务数据，新华的净利润和净资产增速好于预期，一季度保费结构偏规模导向，我们预计全年其evps 增长12.09%至73.67 元，当前股价对应pev 0.59 倍，维持买入评级

    风险提示：新业务价值率持续承压，资产端无法匹配到收益率和久期合适的资产，代理人留存情况恶化，权益市场大幅波动