山西汾酒(600809)：Q1业绩超预期 全年目标20%左右增长

　　事件：公司发布2019 年报及2020Q1 季报，2019 年营收/归母净利润分别为118.80/19.39 亿元，同比增长25.79%/28.63%；2020Q1 营收/归母净利润分别为41.40/12.25 亿元，同比增长1.71%/39.36%。

    　　2019 年增速可观，2020Q1 业绩超预期。2019 年是公司三年国改收官之年，公司在完成集团酒业整体上市及股权激励等任务的同时，全年业绩仍快速增长，我们预计青花/玻汾增速分别达到30%+/50%+，中高端白酒占比提升带动汾酒毛利率提升2.66pcts。公司持续发力省外市场，预计全年华东增速超过100%，环山西市场维持30%左右增速，省外收入超过省内收入，全国化布局更进一步。2020Q1 公司在疫情影响下营收仍维持正增长实属不易，归母净利润大超预期，迎来开门红。

    　　2020 年营收目标20%左右增长，聚焦青花提升增长质量，省外市场布局进一步优化。公司在年报披露2020 年营收目标增长20%左右，在当前疫情影响Q1 销售的情况下，高增长目标提振市场信心。在产品结构方面，公司之前提出2020 年青花20、30 双增10 亿，玻汾控量，聚焦中高端提升增长质量，我们认为公司站上百亿关口说明清香消费氛围已经形成，公司传统“1+3”市场已经具备承接消费升级的基础和能力，2020 年聚焦青花高增长可期。从市场布局来看，公司2020 年将在巩固“1+3 板块”市场稳增的基础上，适度加大“5 小板块”市场开拓力度，加快7 个机会型市场的拓展速度，我们认为公司通过青花系列进行辐射拉动不仅能够快速打出品牌效应，而且将有助于青花系列双增10 亿目标的实现，全年来看公司将在行业受疫情冲击集中度提升之时进一步提高市占率。

    　　盈利预测：我们认为疫情对公司影响有限，全年来看公司将加快省外市场开拓，聚焦资源实现青花突破和玻汾稳中有升，市场仍处于高投入阶段，调整2020-2022 年EPS 为2.93 元/3.69 元/4.63 元，对应PE 为34X/27X/21X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情持续发酵；食品安全问题；行业竞争加剧。