华帝股份(002035)2019年报&2020年一季报点评：产品渠道建设发力 经营业绩拐点可期

事项：

    公司发布2019 年度报告及2020 年一季度报告，19 年公司实现营业总收入57.48亿元，同比-5.69%，归母净利润7.48 亿元，同比+10.46%；其中，19Q4 公司实现营业总收入14.73 亿元，同比+1.65%，归母净利润2.31 亿元，同比-1.61%。

    公司拟按每10 股派发现金股利3 元，现金分红率达34.01%。2020Q1 实现营业总收入6.91 亿元，同比-48.07%，归母净利润0.46 亿元，同比-65.01%。

    评论：

    渠道建设日益完善，新品拓展成效显著。2019 年公司实现营业收入57.48 亿元，同比-5.69%，其中Q4 实现收入14.73 亿元，同比+1.65%，收入增速环比改善明显（较Q3+10.28pct）。1）分渠道来看，2019 年公司多元化渠道体系日益完善，零售端继续进行渠道升级及下沉，同时积极拥抱新零售渠道抢占行业机会，截至2019 年末，公司已进驻新零售渠道门店9160 家。此外，公司积极变革工程渠道，提升渠道质量，报告期内公司B 标及以上项目数量占比达70%以上。未来多元渠道齐发力，助推公司收入持续增长。2）分产品来看，公司坚持技术创新提升产品力，多元品类拓展成效渐显，为公司业绩增长提供新动力。其中净水器、蒸烤一体机、洗碗机19 年分别实现收入0.86 亿、1.02 亿、0.60 亿，分别同比高增256.62%、195.29%、50.45%。20Q1 受疫情冲击，公司经营承压实现营收6.91 亿元，同比-48.07%，但一季度为销售淡季（15-19 年公司Q1 收入占全年比重的均值为21.45%），预计对公司全年经营影响有限。

    疫情态势逐步向好，盈利能力有望恢复。公司19 年实现归母净利润7.48 亿元，同比+10.46%，其中19Q4 为2.31 亿元，同比-1.61%，主要系受渠道结构变化影响。公司全年实现毛利率48.26%（同比+0.92pct），归母净利率13.01%（同比+1.90pct），整体盈利水平提升明显，主要受益于产品持续升级以及降本增效成果显著。费用方面，19Q4 销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为23.90%、2.39%、4.87%，同比分别-1.56pct、+0.58pct、+0.37pct，其中销售费用率下降明显。20Q1 受疫情影响公司实现归母净利润0.46 亿元，同比-65.01%，毛利率为46.42%，同比-4.19pct，毛利率下降明显主要系收入规模下降较多、部分成本刚性影响。随着国内疫情态势逐步好转，公司盈利能力有望逐季修复。

    品牌产品渠道齐发力，经营业绩拐点可期。公司目前已经形成良好的经营体系，品牌建设方面，公司稳步推进多层次、跨领域的品牌矩阵，“华帝”、“百得”、“华帝家居”三大品牌战略互补，推动公司业绩稳定提升。产品方面，公司持续深化品牌升级、产品结构升级战略，坚持创新研发，新品拓展取得良好成效。

    渠道方面，公司在巩固传统渠道优势的同时重视工程渠道变革，加大与地产商的合作，截止2019 年底已签约工程渠道代理商41 家，已与32 家房地产开发商达成合作，未来工程渠道有望成为公司新的收入增长点。总体来看，虽然短期内公司收入仍有压力，但厨电需求较为刚性，公司业绩增长动力充足，随着国内疫情态势趋好叠加地产竣工回暖，收入业绩有望迎来向上拐点。

    投资建议：随着公司品牌端的高端战略收效，渠道端的改造升级，产品端的持续推新推高，管理端的精细化运作，公司盈利水平有望持续提升，未来业绩有望保持较快增长。考虑到短期疫情影响，我们略微调整公司20/21/22 年EPS预测分别至0.95/1.08/1.24 元（前值：20/21 年分别为0.99/1.13 元），对应PE分别为12/10/9 倍。参考行业可比公司估值，维持目标价15 元，对应2020 年16 倍PE，维持“强推”评级。

    风险提示：地产调控加大；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动