山西汾酒(600809)2019年年报及2020年一季报点评:品牌驱动下自我加压 全国化深度扩张进行时

类别:公司 机构:诚通证券股份有限公司 研究员:孙山山 日期:2020-04-29

2020Q1 业绩超预期,盈利能力稳步提升

    2019 年营收118.80 亿(+25.79%),归母净利润19.39 亿(+28.63%),其中19Q4 营收26.98 亿(+9.41%),归母净利润2.19 亿(+7.88%)。2020Q1 营收41.40 亿(+1.71%),归母净利润为12.25 亿(+39.36%),业绩超预期。毛利率2019 年71.92%(+5.71pct),2020Q1 为72.22%(+0.28pct),主因公司产品结构持续优化所致;净利率2019 年17.29%(+0.66pct),主因毛利率提升5.71pct、销售费用率、管理费用率分别增加4.39pct、0.5pct 等所致;2020Q1为29.83%(+6.58pct),主因毛利率提升0.28个pct、营业税金及附加下降6.88%等所致。预收款2019 年28.40 亿,环比增加11.78 亿;疫情影响下2020Q1为16.11 亿,环比下降12.29 亿。经营性现金流净额2020Q1 为1.26 亿(-94.93%),主因销售商品及提供劳务收现下降37%等所致。

    核心产品稳健增长,首次省外占比超过省内

    分产品来看,汾酒系列营收102.97 亿(+27.65%),预计青花增长55%以上,老白汾增长10%以上,玻汾增长50%以上;系列酒营收9 亿(-5.77%),系公司整顿系列酒所致;配置酒营收5.48 亿(+61.56%);2020Q1 汾酒系列营收38.20 亿,系列酒营收1.64 亿,配制酒1.30 亿,预计青花个位数增长,玻汾增长20%。分区域来看,2019 年省内外比重49:51,省外占比超过省内,省内57.85 亿,保持稳健增长;省外营收以47.65%的高增长至59.60 亿,环山西市场如京津冀、鲁豫、陕蒙等表现出色。受疫情影响下,2020Q1 省内营收下滑4.25%至20.28 亿,省外营收20.85 亿(+9.22%)。

    自我加压往前走,全国化扩张深度进行时

    根据股权激励要求, 2020 年营收目标12%以上,公司力争营收同增20%。

    产品端,按照“一控三提”方针,持续坚持青花突破、玻汾稳中有升格局,带动巴拿马、老白汾系列市场布局和推广。渠道端,在巩固“1+3 板块”基础上略有增长,适度加大“5 小板块”市场拓展力度,加快7 个机会型市场(四川、云南、重庆、广西、贵州、江西、西藏)的拓展速度。我们看好品牌驱动下深度全国化和玻汾抢占低档盒装酒份额的基本逻辑,预计公司2020-2022 年EPS 为2.93/3.52/4.22 元,当前股价对应PE 分别为34/28/24 倍,维持“强烈推荐”评级。

    风险提示:疫情拖累白酒消费;国家政策对白酒调整;省外扩张不及预期