泰格医药(300347)：疫情影响短期业绩 全年有望逐步恢复

　　事件

    　　4 月28 日，公司发布2020 年一季度报告，实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润分别为6.50 亿、2.55 亿、1.15 亿元，分别同比增长6.77%、75.22%和3.45%，实现EPS（稀释）为0.34元/股。

    　　收入端增速放缓，主要受国内疫情影响。一季度受到疫情影响，公司收入端、扣非归母净利润均有所放缓。由于公司业务特点，疫情影响主要在①医疗资源向COVID-19 倾斜、②患者招募延迟、③复工延迟、④物流延缓等几个方面。临床CRO 业务与医院、患者的接触频繁，在外包行业中受到疫情影响相对较大，我们认为本次公司一季度主营业务增长符合预期。

    　　利润端由于会计准则变化出现较快增长，投资收益持续可观。表观归母净利润实现75%的高增长，对应公司非经常性损益为1.40 亿元，其中主要包括部分子公司和金融资产（上市公司股权、基金、非上市公司股权投资）对应的价值增长。由于公司在H 股上市更新了投资收益相关的会计处理准则，该数据与去年同期的可比意义较小。但是从侧面可以提示公司今年整体投资对业绩的增长贡献仍较明显。

    　　经营性现金流和毛利率同比改善，整体期间费用稳定。其他财务数据方面，公司Q1 经营性现金流8892 万元，同比增长73.82%，相较去年同期公司目前现金流情况较为良好。Q1 公司实现毛利率约为46.24%，同比增长1.56 个百分点，我们推测其中包含部分的汇率波动、低毛利业务和过手费下降等原因的影响。费用方面，公司Q1 实现销售（2295 万，+26.64%）、管理（8027 万，+4.29%）、研发（3835 万，+27.64%）、财务（263 万，-48.02%）费用率分别为3.53%、12.35%、5.90%和0.40%，相较去年同期分别变化+0.55、-0.29、+0.96、-0.43个百分点。

    　　疫情影响逐步消退，全年业绩有望初步恢复。疫情影响下，根据公司港股招股书的披露，泰格目前正在进行的项目并未有项目取消的情况，但是不可避免在一季度国内疫情下受到影响，主要对应的是临床进度的延后。

    　　我们认为目前国内疫情已经基本得到控制，之前的进度影响有望在Q2-Q4 追回。海外业务方面仍需根据全球疫情走势来进行推测，当前的影响整体可控。由于临床试验的持续时间较长，对于该部分业务我们预期公司全年仍将恢复较快的增长。

    　　临床CRO 龙头，未来成长空间大。根据港股招股书披露，泰格医药目前为国内最大的临床CRO（市占率约8.4%），也是唯一进入全球前十临床CRO 的中国机构。当前国内创新药市场持续火热，泰格作为临床CRO龙头有望持续受益。此外公司不断拓展自身的能力范围，加强了全球性的业务布局，同时业务逐步向上游CMC、安评等方面延伸，未来在业务拓展上仍有较大的发展空间。我们维持之前对于公司的判断：

    　　①细分赛道优秀：临床CRO 是当前国内医药外包需求最强烈的细分赛道之一，直接受益于创新药研发热潮下的需求提升，行业内订单充沛。公司大临床的业务增长迅速，利润率、人效持续提高，中长期在器械、IV 期临床、国际多中心临床上仍有提升空间。

    　　②公司质地优秀：作为细分赛道龙头，泰格积累了众多优质客户，且团队稳定、激励充分，在国内行业竞争中处于优势地位。

    　　③投资收益仍将持续增长：投资收益的测算方式变更不改变公司中长期投资收益上升的趋势，股权投资依托于泰格的CRO 平台优势，占用资源较少，且能够为公司带来丰富且较为稳定的收益和现金流，以及为公司带来一定的业务引流。

    　　④全球化进程拓宽成长空间：公司H 股上市进程稳步推进，未来有望进一步充分融资和吸引全球资本。当前泰格初步完成了海外布局但是主要业务（大临床）仍集中在国内。我们判断后续公司在拓展海外临床业务上将持续发力。

    　　盈利预测及投资评级

    　　不考虑港股发行对于公司股本的摊薄，我们预计公司2020-2022 年实现归母净利润分别为11.50、15.46、20.17亿元，对应增速分别为36.6%、34.5%、30.4%，对应EPS 为1.53、2.06、2.69 元/股，对应当前股价的PE 分别为52、38、29 倍。

    　　风险提示

    　　全球疫情持续，临床试验市场受到较大影响；在手订单数量增长低于预期；新药研发数量不及预期；行业竞争激烈；投资收益不及预期。