步步高(002251)：面纱难掩靓丽真容 疫情推动复兴步伐

　　超市业态营收增速或高于15%，高于市场预期

    　　受疫情影响，市场普遍认为公司作为区域性零售企业，超市业务的物流能力会受到较大影响，公司超市业务增速或低于双位数。但随着公司披露一季报，超市板块业务运营超预期，营收增速突破两位数，我们预测超市板块营收增速位于15%-20%。该部分超预期增长主要来自于公司生鲜等必选消费品供应链改革红利的逐步释放，有效地承接了疫情期间的“爆发式”需求。而随着后续疫情趋弱，公司的超市经营能力将得到进一步的体现。

    　　经营性现金流入额正向增长，后续政策优化增厚利润公司一季度经营性现金流入额为64.01 亿元，同比增长2.3%，证明公司在部分业态受拖累的背景下仍实现了良性运作。由于一季度公司需要承担不营业门店的摊销及人力成本，因此超市业态的快速增长并未在利润端直接体现。2020 年一季度，公司归属于上市公司股东的净利润为1.0 亿元，同比降低-53.58%。考虑到国家发改委等多部门已印发促进消费及减免费用的一系列政策，同时公司亦在逐步洽谈租金减免事宜，因此后续步步高利润增速有望逐步正向修复。

    　　疫情加速会员转化，数字化转型有条不紊

    　　截至一季度末，公司数字会员人数为1882 万；微信社群总人数突破320 万，yoy 166%；数字化会员贡献销售占比70%。超市整体数字化会员复购人数同比去年增长44%。门店数字化转型方面，一季度公司Better 购超市到家门店341家、京东到家门店151 家，其它第三方平台316 家；自助收银门店数量339 家，扫码购门店227 家。公司2020 年将持续加码数字化运营，催化超市业态发展。

    　　优势深化，安全边际稳固，上调评级至“买入”

    　　公司正处于省内加深与外省收缩协同进行的转型期，合理的扩张及门店整合或将在未来逐步释放利润。公司数字化转型趋势良好，超市业态一季度发展超预期，上调未来三年公司主营业务收入至224/256/295 亿元；EPS 上调至0.25/0.33/0.45 元/股。公司安全边际稳固，上调评级至“买入”。

    　　催化剂：公司二三季度新门店开立数量超预期

    　　风险提示：疫情出现反复，开店进展不及预期