泸州老窖(000568)2019年年报及2020年一季报点评：张弛有度、稳字当先

事件：泸州老窖发布2019 年年报及2020 年一季报，2019 年公实现营业总收入158.17 亿元，同比增长21.15%；归属母公司净利润46.42 亿元，同比增长33.17%。其中2019Q4 实现营业总收入43.4 亿元，同比增长14.44%；归属母公司净利润8.47 亿元，同比增长15.26%。2020Q1 公司实现营业总收入35.52 亿元，同比下降14.79%；归属母公司净利润17.07亿元，同比增长12.72%。

    2019 年圆满收官，2020 年挑战中前行：2019 年公司收入同比增长21.15%，顺利实现2019 年初制定的增长目标。分产品结构来看，高档白酒实现收入85.96 亿元，同比大幅增长34.78%，国窖1573 的量价齐升推动高档白酒持续高增；中档白酒实现收入37.49 亿元，同比小幅增长2.01%，因为特曲老字号处于第十代新版产品的更新换代阶段，预计特曲60 实现销售收入7-8 亿；低档白酒实现收入32.71亿元，同比增长16.54%。

    2020Q1 公司收入同比下降14.79%，其中国窖1573 产品回款及发货节奏良好，预计单季度的收入增速接近20%，中低档白酒产品受疫情的负面影响较为明显，对一季度的收入增速形成一定拖累。

    盈利能力稳步提升，2020Q1 净利率提升明显：2019 年公司销售净利率为29.35%，同比提升2.46pcts。主要得益于国窖1573 等主力产品挺价，推动毛利率稳步提升，2019 年的销售毛利率同比提高3.09pcts。2020Q1净利润仍取得12.72%的增长，销售净利率达到48.59%，同比大幅提高11.31pcts，主要是因为盈利能力更好的国窖1753 收入占比提升带来产品结构优化，2020Q1 销售毛利率为86.85%，同比提高7.7pcts。

    应对疫情张弛有度，国窖1573 控货坚决：为应对疫情影响，国窖1573节后取消配额、积极消化渠道库存，按照“4 月中旬逐步启动，5 月之后全面实施配额”的经营节奏规划，国窖1573 节后打款节奏有望逐步恢复。

    盈利预测与估值：考虑到疫情的潜在影响，下调2010-21 年盈利预测、新增2022 年盈利预测，预计2020-22 年EPS 分别为3.71/4.54/5.47 元，分别同比增长17.1%/22.3%/20.5%。当前股价对应2020-21 年的PE 分别为22x/18x，维持“买入”评级。

    风险提示：经济波动影响高端白酒需求；食品安全事件等