科伦药业(002422):疫情及抗生素价格影响有望过去 三发驱动长期增长

类别:公司 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:江琦/祝嘉琦 日期:2020-04-28

  事件:公司公告,1)2019 年报,实现营业收入176.36 亿元,同比增长7.86%;归母净利润9.38 亿元,同比下降22.68%;扣非净利润7.90 亿元,同比下降29.05%。2)2020 年一季报,实现营业收入35.38 亿元,同比下降17.50%,归母净利润2188.92 万元,同比下降93.48%;扣非净利润-1656.37 万元,同比下降105.22%。3)2020 年1-6 月预计的经营业绩为0-3.64 亿元,同比下降50-100%。

    受疫情及抗生素价格下降影响,公司业绩下滑明显,下半年有望迎来拐点。

      2019 年公司川宁抗生素中间体价格出现大幅下降,导致业绩下滑。而传统输液保持稳定增长,专科制剂则呈现快速增长态势。2020Q1 公司输液以及麻醉等产品受到疫情影响销售下滑,导致业绩承压,中报仍然呈现下滑,随着目前中间体价格逐步回暖,以及疫情过去,我们预计下半年有望迎来拐点。

    分板块:专科制剂快速放量,输液稳步增长,抗生素中间体价格承压。(1)输液板块实现营收104.60 亿元(同比+5.86%,下同),毛利率70.83%(-0.35pp)。

      收入稳步增长,毛利率保持稳定。(2)抗生素中间体、原料药实现收入31.08亿元(-5.64%)。其中子公司川宁实现销售收入28.77 亿元(-8.64%),净利润0.65 亿元(-89.08%),受到硫红、6-APA 竞争加剧价格大幅下降影响,川宁抗生素中间体业绩承压。但川宁持续进行工艺优化,产能扩张,使得产品成本稳步下降。受益于全产业带动效应,公司原料药生产基地邛崃分公司首次扭亏为盈。(3)非输液制剂实现营收36.78 亿元(+28.73%)。专科制剂持续快速增长。2017 年以来获批的主要专科制剂产品实现营收16.13 亿元(+106.91%),持续快速放量。其中帕瑞昔布实现收入5.20 亿元(+286.10%);多特等多室袋输液产品全年销售收入3.88 亿元(+178.98%);草酸艾斯西太普兰中标集采后放量,全年销售收入3.29 亿元(+58.28%)。

    业绩承压下保持研发高投入,随着疫情过去毛利率有望回升。研发投入:2019年公司研发投入13.51 亿元(同比+21.24%,下同),占收入比重达到7.66%,持续提升。公司业绩承压背景下,仍然保持高水平的研发投入,毛利率:2019年公司毛利率60.18%(+0.62pp),预计主要得益于高毛利的专科制剂销售提升。2020Q1 毛利率为50.98%(同比-7.82pp/环比-8.04pp,下同),毛利率下滑明显,主要受到疫情影响,输液以及麻醉等专科制剂销售受到影响,预计随着Q2 疫情影响过去,毛利率有望逐步回升。

    创新研发持续收获,产品获批加速。2017 年以来,公司已实现41 项仿制药连续获批上市,16 个品种通过一致性评价,2 个品种创新药物开展中美临床研究,新一代肿瘤免疫 药物A293 获批临床,首个创新药物A167 完成关键II 期临床疗效评估。2019 年来,公司创新研发不断收获,产品加速获批,预计未来2-3 年有60-80 个产品陆续获批,提供持续增长动力。

    盈利预测与估值:我们预计2020-2022 年的营业收入分别为175.92、201.24和228.04 亿元,同比增长-0.25%、14.39%和13.32%;归母净利润分别为9.13、12.01 和14.60 亿元,同比增长-2.68%、31.62%和21.55%。当前股价对应2020-2022 年PE 为32、25 和20 倍。考虑公司有望迎来抗生素价格及疫情影响恢复的拐点,且公司作为大输液龙,创新研发迈入收获期,未来有望实现产品加速获批和放量,成长为国内仿制药和创新药龙头企业,维持“买入”评级。

    风险提示事件:产品研发获批进度不达预期的风险;大输液行业竞争加剧的风险;环保风险;原料药价格波动的风险。