中国建筑(601668)：营收增速为近五年最高 房建业务表现亮眼

　　事项：公司发布2019 年度报告，实现营业收入14198.37 亿元，同比增加18.4%；实现归属于上市公司股东的净利润418.81 亿元，同比增加9.5%，扣除非经常性损益后同比增加13.2%。实现基本EPS 0.97 元。

    　　拟每10 股派息1.85 元（含税）。

    　　营收增速为近五年最高水平，归母净利润增速下滑：公司2019 年实现营业收入14198.37 亿元，同比增速18.4%,为自2015 年以来的最高增速水平。从业务结构来看，公司房建、基建、地产及勘察设计业务分别实现营收8723.66 亿元（同比+20.45%）、3181.05 亿元（同比+14.97%）、2169.80 亿元（同比+17.85%）、98.94 亿元（同比+4.85%），房建业务营收增速强劲，为营收主要来源，占比达61.44%（同比+1.05 个pct），基建、地产和勘察设计营收占比分别为22.40%（同比-0.66 个pct）、15.28%（同比-0.07 个pct）、0.70%（同比-0.09 个pct）。从市场结构来看，境内业务实现营收13158.06 亿元（同比+18.64%），收入占比为92.67%（同比+0.20 个pct）；境外业务实现营收1040.31 亿元（同比+15.23%），收入占比为7.33%（同比-0.2 个pct），境内外收入增速均超过15%。期内公司实现归属于上市公司股东的净利润418.81 亿元，同比增速9.50%，较上年同期增速下滑，且远低于营收增速，期内非经常性损益合计-6.10 亿元（上年同期为7.06 亿元），扣非归母净利润增速为13.20%，我们判断毛利率下滑、营业外支出增加和少数股东损益增加或影响归母净利润增速。

    　　净利率有所下滑，资产减值损失大幅减少，财务费用减少：报告期内，公司综合毛利率达到11.1%，较2018 年下滑了0.79 个pct。从业务结构来看，公司房建、基建、房地产、勘察设计及其他业务毛利率分别为6.4%（同-0.3 个pct）、8.5%（同比+0.1 个pct）、31.1%（同比-3.9个pct）、18.4%（同比+0.4 个pct）及30.6%（同比+1.2 个pct）；毛利贡献占比分别为35.34%（同比+1.43 个pct）、17.21%（同比+0.87 个pct）、42.82%（同比-2.36 个pct）、1.16%（同比-0.03 个pct）、4.61%（同比+0.33个pct），房建、房地产业务毛利率均有下滑，房建和基建业务毛利贡献占比提升；房地产毛利贡献占比下降。从市场结构来看，公司境内业务毛利率为11.6%（同比-0.3 个pct），毛利贡献占比为96.56%（同比+3.96 个pct）；海外业务毛利率为5.2%（同比-6.5 个pct），毛利贡献占比为3.44%（同比-3.96 个pct），境外业务毛利率及毛利贡献占比均有下滑。期间费用方面，报告期内公司期间费用占收入比为4.03%，同比降低了0.14 个pct，销售费用率和管理费用率与上年持平，研发费用率为1.22%（同比+0.58 个pct），财务费用率为0.56%（同比-0.72 个pct）,公司加大科技研发投入力度,研发费用同比增加126.9%，财务费用同比减少48.4%，主要由于公司加强财务费用管控，同时终止确认应收款项的保理手续费调整至投资收益列示。资产减值方面，期内公司发生资产减值和信用减值损失共36.85 亿元，同比大幅减少67.71 亿元。净利率及ROE 方面，销售净利率为4.45%，同比下降了0.17 个pct。ROE（加权）为15.60%，同比下滑0.37 个pct。存货及合同资产方面，存货同比减少560.49 亿元，主要为已完工未结算由存货转入合同资产科目；合同资产期末金额为1509.75 亿元，主要为已完工未结算金额。

    　　经营性现金流流出增加，负债率下降：截至报告期末，公司经营性净现金流为-342.2 亿元，较2018 年大幅流出445.31 亿元，主要因为购买商品、接受劳务支付的现金增加导致。投资性净现金流为-198 亿元，较2019 年净流出减少130 亿元，本期收回投资、取得投资收益收到的现金增加和投资支付的现金减少。筹资性现金流为263 亿元，较2018年减少净流入385 亿元，主要由于吸收投资、发行债券产生的现金流量减少和偿还债务支付的现金增加。报告期末公司货币资金余额为2924.41 亿元，较2018 年末减少250.60 亿元（-7.89%）。资本结构方面，期末公司资产负债率为75.33%，较2018 年降低了1.61 个pct；剔除预收账款后负债率为61.46%，同比降低了1.15 个pct。应收账款及票据方面，期末合计为1808.8 亿元，同比减少81.1 亿元。期内应收账款周转率为8.83，较2018 年提升0.97。

    　　2019 房建业务新签合同额维持较高增速，2020Q1 基建业务新签合同增速提升：年报显示，公司全年新签合同额28689 亿元，同比增长9.2%，其中建筑业务2019 年新签合同额为24863 亿元，同比增长6.8%。从公司建筑业务新签合同结构来看，房建业务新签19506 亿元，占比78.45%，同比增加16.1%；基建业务新签5226 亿元，占比约21.02%，同比减少17.8%；勘察设计业务新签131 亿元，占比约0.53%，同比增加1.5%。2019 年公司房建业务新签合同实现快速增长，基建业务新签合同额下滑，房建业务新签维持高增速（2018 年为增长13.9%），在大基数基础上连续实现高增长体现出公司房建业务的显著优势。公司海外业务新签合同额 1,872 亿元，同比增长 13.9%，海外市场拓展成效显著。2020 年一季度，公司建筑业务新签合同额5613 亿元，同比下滑-4.3%，其中房建、基建和勘察设计业务新签合同额同比增速分比为-8.9%、19.7%和24.8%，基建新签合同额增速显著提升。PPP 业务方面，年报披露截至2019 年底，公司在施 PPP 项目373 个，计划投资额5820亿元， PPP 业务涉及领域包括市政工程、交通运输、城镇与产业园区综合开发、生态建设和环境保护等。根据公司年报披露，2020 年经营目标为：新签合同额超过 3.10 万亿元（同比+8%），营业收入超过 1.52万亿元（同比+7%）。

    　　投资建议：我们预计公司2020 年-2022 年的营业收入增速分别为9.3%、9.0%、9.0%，归母净利润增速分别为11.4%、10.5%、10.8%，对应EPS 分别为1.11、1.23、1.36 元，维持买入-A 的投资评级，给予公司6 个月目标价为8.08 元。

    　　风险提示：疫情影响超出预期，宏观经济大幅波动风险，国内基建投资增速下滑风险，PPP 项目执行不达预期风险，海外项目执行不达预期风险，项目回款风险等。