志邦家居(603801)：疫情影响短期业绩 多渠道协同发力可期

　　事件：公司发布2020年一季报。2020Q1 实现营收3.3亿元，同比下降21.2%；归母净利润亏损4468.8 万元，同比下降241.3%，扣非后净利润亏损4535.7 万元，同比下降283.6%。受新冠疫情影响，一季度很多消费需求被延迟，影响当期业绩。

    毛利率基本持平，费用率大幅上升。2020 年一季度公司毛利率为37.7%，同比小幅下降0.3pp，一季度公司整体费用率为53.8%，同比提升22.6pp，销售费率小幅提升12.2pp 至31.9%，主要系大宗业务发展，其收入同比大幅增长导致工程代理服务费增加所致；管理费率提升6.3pp 至13.9%，主要原因为疫情期间产能未充分利用，工厂的折旧费用等成本因素当期费用化，叠加同比新增限制性股票的股份支付费用，从而使管理费用大幅增长（+44.1%）；研发费率为8.7%，同比提升5pp，主要由于公司加大研发投入；财务费率为-0.7%，同比下降0.9pp。受费用率同比大幅提升的影响，公司净利率为-13.7%，同比下降21.3pp；Q1 公司现金流量净额为-2.2 亿元，主要是因为产品销售减少导致销售商品收到的现金减少、及支付前期供应商货款增加所致。

    大宗业务增长强劲。根据住建部关于建筑业发展的“十三五”规划，2020 年我国新开工全装修成品住宅目标比例达到30%，对比发达国家80%的精装修渗透率，我国精装房市场仍有很大的增长空间。未来精装修是必然趋势，工程大宗业务将成为家居行业新蓝海。公司作为头部家居企业将与大地产商进行更紧密的合作，实现工程业务上的“强强联合”。2019 年公司大宗业务实现收入6.4亿元，同比增长63.7%，占比达到22%。百强地产客户占比已达30%，其中前10 占比 60%，前20 占比60%，大宗业务增长势头强劲。

    零售渠道调整成效逐步显现。2019 年零售业务实现收入21.3 亿元，同比增长近15%，Q4 单季度增长近28%，零售业务逐季回升。公司继续实施“强渠道”

    　　战略，强化厨柜业务下沉市场店面，完善衣柜业务空白市场的全国布局。2019年公司新开橱柜店面317 家，净增48 家，实现渠道资源更新迭代；新开衣柜店面462 家，净增352 家。预计2020 年净开厨柜店70 家，衣柜店270 家，渠道的持续拓宽将成为未来公司收入增长的核心支撑。

    盈利预测与投资建议。预计2020-2022 年EPS 分别为1.74 元、2.05 元、2.43元，对应PE13 倍、11 倍、10 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格波动的风险；行业竞争加剧的风险；多品类发展不及预期的风险。