汤臣倍健(300146)：激活品牌力 引领行业再恢复

　　事件：

    　　公司发布2020 年一季报，20Q1 实现营收14.95 亿元 （-4.84%），归母净利5.35 亿元（+7.46%），扣非净利5.26 亿元（+7.48%）。

    　　投资要点

    　　疫情激发线上需求，线下门店出现行业性下滑。因疫情影响，经销商渠道和药店等终端销售活动受影响，20Q1 公司实现营收14.95 亿元（-4.84%）。1）分产品看，公司主品牌实现收入9.24 亿元（-10.8%），关节护理品牌健力多实现收入3.16 亿元（-10.5%），LSG 国内产品实现收入0.4 亿元，LSG 境外收入同增25.0%至1.19 亿元。2）分渠道看，公司线上渠道受益明显，收入同比+30.2%；线下渠道因药店开店率不足、客流量有所下滑，线下收入同比-12.3%。因线下渠道占境内收入约80%，拉低公司整体营收。

    　　Q1 销售活动开展存在阻力，降费后净利率显著提升。疫情致公司销售活动无法如期开展，20Q1 公司销售费用率12.55%（-6.60pct），预计后续将加大销售投入，预计后续销售活动的拉动效果将逐步提升。20Q1 管理费用率（含研发费用）6.92%（+0.76 pct），主要是股权激励摊销导致；财务费用率0.44%（+0.06 pct）。此外，公司因报告期内理财产品到期获投资收益0.22 亿元（+218.51%），疫情期间公司捐赠0.13 亿元作为营业外支出（+4748.71%）。综上，公司归母净利率35.76%（+4.09%），归母净利5.35 亿元（+7.46%）。

    　　激活品牌力，引领全行业恢复性增长。看好汤臣作为行业龙头引领发展，公司20 年将多措并举提升品牌实力。管理上： 2 月公司第二期股权激励计划已完成授予登记，进一步激发员工活力，加快人才结构升级。加快推进用户资产运营、加快电商数字化建设、ERP 平台数字化转型，利用透明工厂深化增效提质降本，赋能市场销售。产品上：利用“四大单品多头并进+形象产品双拳出击+明星产品加码”的产品矩阵重新激活VDS、LSG 业务，启动OTC 项目。品牌上：构建适合多个大单品运营的新销售模式，持续加大品牌建设。长期看，健康意识提升为动力。春节期间公司线上VC、蛋白粉等产品热销，预计疫后膳食营养补充剂消费者教育更为顺畅。参考非典过后，03 年9 月脑白金月销售额突破亿元，超过春节水平，我们认为此次疫情培养的保健意识将为公司长期发展增加动力。

    　　盈利预测与投资评级：预计20-22 年公司收入分别为63/75/89 亿元，同比+ 19/20/19%；归母净利润分别为13/16/19 亿元，同比+463/21/20%；对应PE 为 23/19/16X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：产品竞争趋于激烈，原材料成本波动，食品安全风险。