通威股份(600438)年报点评：行业低谷期成本优势显著

事件：

    公司发布年报：2019 年实现营收375.55 亿元，同比增长36%；实现归母净利润 26.37 亿元，同比增长30.51%；公司同时发布一季报，实现营收78.25 亿元，同比增长27%，归母净利润3.44 亿元，同比下降30%。

    投资要点：

    硅料业务成本优势显著。2019 年多晶硅销量6.4 万吨，同比增长232%，收入51.8 亿元，同比增长56%。平均生产成本4.33 万元/吨，在市场价格大幅下降的背景下，毛利率维持24%，新产能生产成本低于4 万元/吨，成本位于第一梯队，当前硅料价格已经触及二三线厂商的现金成本，公司成本优势得到体现。根据公司前期三年规划，硅料端2020 年已实现8 万吨产能，2021 年预计11.5-15 万吨。生产成本控制在3-4 万元/吨，公司将依据成本优势进一步提升市占率。

    电池片在行业低谷仍保持盈利。2019 年公司电池片及组件业务实现收入122.7 亿元，同比增长60.5%。毛利率20.21%，同比上升1.52个百分点。实现销量13.3GW，同比增加107%。目前电池产能已达到20GW，其中高效单晶17GW。公司非硅成本在0.2-0.25 元/瓦，持续降低。根据公司三年规划，2020 年将达到30-40GW，2021 年将达到40-60GW。预计公司电池片市占率也将进一步提升。

    拟非公开发行60 亿元，预期资产负债表将得到改善。公司一季度资产负债率55.7%，较2019 年底下降5.6 个百分点。近期可转债已经完成转股和赎回，财务费用压力将有所下降。另外，非公开发行若得以实施，将有效降低负债率。

    给予“买入”评级：暂不考虑非公开发行对股本和盈利的影响，预计公司2020-2022 年将分别实现归母净利润28、39.2、49.4 亿元，对应EPS 分别为0.65、0.91、1.15 元。看好公司受疫情影响缓解后，龙头优势得到强化，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：新能源政策波动风险；下游需求低于预期；疫情影响超出预期；大盘系统性风险，非公开发行进度低于预期。