江山欧派(603208)2020Q1点评：业绩超预期 精装高景气公司持续高增可期

报告要点

    事件描述

    公司发布一季报，2020Q1 实现营收3.01 亿元，同增24.29%，归母净利润/扣非净利润为3743/1876 万元，同增259%/107%。

    事件评论

    赶工弹性下，公司收入实现较为不错的增长，毛利率提升&费用率下降推动公司利润率大增。公司Q1 收入实现24.29%的增长，我们预计仍主要由大宗业务带动（2019 年大宗业务占比达83%）。在今年春节较早、房地产工地多于3 月中下旬大面积复工的情况下，公司仍能实现24%+的增长，再次验证了工程市场的赶工弹性。收入增长的带动以及公司持续推进原材料优化、生产线自动化升级等，Q1 毛利率延续提升趋势，同比提升2.1pct，期间费用率同降1.81pct，其中销售/管理/研发财务费用率同比变动+0.44/+0.94/-1.12/-2.07pct，财务费用率下降较多主因公司汇兑损益减少&利息收入增加。在毛利率提升及费用率下降的推动下，扣非净利率同比大幅提升2.49pct。归母净利率同比提升8.14pct，高于扣非净利率的提升幅度，主因政府补助同比增加1994 万元。

    一季度现金流略有压力，公司积极应对。Q1 经营性现金流量净额为-2.38 亿元，一是大宗业务高增带来应收增加导致销售收现比同比下降（应收账款与应收票据同增50%），Q1 销售收现比为95%；二是购买商品、接受劳务支付的现金同增55%，其一是应付票据到期增加所致、其二或因为二季度备货的支出较多（Q1存货同增72%）。疫情期间现金流略有影响，但公司一直将现金流作为重要的考核指标，且通过多种途径加快现金周转，预计公司全年现金流状况较为平稳。

    全年业绩高增仍可期。在全装修政策&新房限价下，精装市场仍将持续高景气。且从已披露的一季报来看，Q1 工程业务占比高的企业的收入表现显著较优，工程市场具备较高的赶工弹性。结合3 月住宅竣工同增1.2%，我们预计竣工回暖逻辑会贯穿全年。公司通过老客户订单的增长、新客户放量以及多元渠道的拓展（如工程代理、家装等），全年业绩高增仍然值得期待。

    行业红利与自身优势共振，业绩持续高增可期，维持“买入”评级。精装房市场延续高景气，公司深耕木门To B 业务的供应链运营，凭借“以低成本提供极具性价比的产品和服务”的核心竞争力，以及全国产能布局的逐步落地，不断强化与优势地产商的深度绑定，业绩持续高增可期。且公司拟投建防火门产能，进一步打开了成长空间。我们预计公司2020-2022 年EPS 为4.25/5.51/7.11元，对应PE 为25/19/15X。

    风险提示： 1. 房地产增速低于预期；

    2. 公司工程客户拓展不及预期。