裕同科技(002831)：疫情影响有限 多元化布局稳健增长可期

　　事件：公司公告2019 年年报及2020 年一季报，2019 年实现营业收入98.45 亿元，同比增长14.77%；实现归母净利润10.45 亿元，同比增长10.51%。2020 年一季度公司实现营业收入18.23 亿元，同比增长2.14%；实现归母净利润1.42 亿元，同比下降7.86%。

    　　核心观点

    年报及一季报符合预期，疫情对2020Q1 业绩影响有限。2019 年公司收入稳健增长，推测消费电子包装仍为推升公司收入稳健增长的重要驱动力，其中智能穿戴、智能家居等智能硬件包装快速放量；公司同时继续加大烟酒、大健康、化妆品等客户开拓力度，2019 年8 月成功入围茅台酒包装供应商，并成功导入宝洁、联合利华等优质大客户，积极打造新增长点。2020Q1 公司营收同比增长2.14%，经营情况整体稳健，受疫情影响相对有限。

    毛利率改善叠加费用投放力度加大，盈利能力小幅回落。受益于原材料价格回落、智能化生产降本提效，2019 年公司毛利率同比提升1.53pct 至30.03%，内销、出口毛利率均有改善。由于新客户开拓、研发力度加大，公司销售、管理、研发费用率同比分别提升0.36pct、0.84pct、0.74pct，综合导致归母净利率同比下降0.41pct 至10.61%。2020Q1 公司毛利率同比回落1.78pct 至25.31%，归母净利率同比下降0.85pct 至7.79%，疫情整体影响有限。

    护城河优势稳固，未来市占率提升空间较为广阔。疫情影响下2020-2021 年5G 换机周期被拉长，后续换机需求释放，公司核心主业有望充分受益；烟酒、大健康、化妆品新客户逐步放量，公司市占率仍有较大提升空间；环保包装业务持续发力，公司宜宾、海南工厂投产在即，纵向一体化布局有望推动盈利增长。未来公司智能工厂改造项目陆续投产，构筑中长期竞争优势，人效有望进一步提升；在当前纸包装行业集中度仍较为分散的背景下，公司通过内生+外延并举的方式稳健成长，未来市场份额提升空间较为广阔。

    　　财务预测与投资建议

    我们预测公司2020-2022 年每股收益分别为1.33、1.64、1.92 元（此前预测2020-2021 年分别为1.48、1.78 元），采用历史估值法给予公司2020 年21倍PE 估值，对应目标价27.89 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    下游客户订单需求不达预期的风险；原材料价格上涨超预期的风险；汇率大幅波动的风险