中粮糖业(600737)：行业短期承压 长期向好不改

　　事件：

    　　公司发布2019 年年报，实现营业收入184.25 亿元，同比增长5.20%，归母净利润5.8 亿，同比增长15.04%。2019 年国际糖价维持低位震荡格局、国内糖价前低后高，公司业绩稳增长。

    　　点评：贸易糖、国内自产糖规模扩大

    　　2019 年公司贸易糖规模有所提升，实现营收157.82 亿，同比增长21.76%。受上半年国内糖价较低且存在产销区价格倒挂等现象影响，毛利率小幅下降1.27pct。2019 年从事贸易糖的主要子公司实现净利润3 亿元，同比小幅下降22.6%。

    　　国内自产糖产量提升，海外自产糖亏损。2019 年公司自产糖收入增9.13%，毛利率下降7.58pct。国内自产糖销量同比增13.91%至117.1 万吨；而海外子公司Tully 糖业受不利天气影响，产量下降，亏损1957 万元。

    　　短期调整不改周期向上趋势

    　　短期受油价拖累，糖价大幅下挫。虽然巴西增产预期提升，但19/20榨季印度、泰国大幅减产已基本兑现。且目前国际糖价已跌破全球糖厂成本线，糖价低位筑底。巴西增产或延长本轮周期，但不会逆转周期。目前国际主流机构普遍预测国际白糖供应依然短缺。

    　　国内来看，19/20 榨季食糖小幅减产、进口糖维持稳定、走私持续地量，预计国内供给在1400 万吨左右，虽然需求受疫情影响将下滑至1400～1500 万吨，但行业整体供需紧平衡格局未变。

    　　短期政策催化。食糖贸易保障性关税大概率于2020 年5 月到期后取消。

    　　公司为国内最大食糖贸易商，贸易量占国内消费额20%左右，将显著受益。

    　　行业周期上行，维持“买入”评级

    　　油价暴跌压制糖价，故我们下调公司2020-2021 年盈利预测，同时新增2022 年盈利预测，预计公司2020-2022 年EPS 分别为0.47 元、0.63元和0.75 元。行业周期向上趋势不变，持续看好公司，维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策波动风险、价格不及预期风险、油价波动风险。