大华股份(002236)一季度业绩点评：科技抗疫相关收入推动毛利大幅提升

　　1Q20 净利润超出我们预期

    　　大华股份公布1Q20 业绩：收入35.02 亿元，同比下滑19%；归母净利润3.18 亿元，同比提升0.5%。其中，扣非归母净利润3.00亿元，同比提升5%。毛利率环比/同比大幅提升8ppt/12ppt 至49.2%，我们认为主要反映热成像仪等科技抗疫相关收入占比的提升。公司公布了新一期股权激励预案，解锁条件是2020/21 年归母净利润增长21%/19%，与2018 年计划保持一致，反映管理层对达成以上目标的信心。

    　　发展趋势

    　　抗疫相关收入推动毛利大幅提升。我们认为公司一季度收入大幅下降主要是由于To SMB 及To G 业务受疫情影响较大，但同时热成像仪等抗疫情相关产品收入大幅提升，带动公司整体毛利率环比/同比大幅提升8ppt/12ppt，达到历史新高的49.2%。

    　　现金流明显改善。公司加强现金流管理，一季度经营性现金流回款继续大幅提升，净额同比增加31.12%，这同时也带来减值损失的下降。公司在回款较好的背景下存货水平进一步提升27.6%，体现了下一阶段业务进一步发展的趋势，短期的营运能力的波动我们预计在疫情结束后会出现反弹。

    　　看好公司下半年恢复增长。我们认为二季度国内疫情影响有限，公司经营开始恢复，但海外市场可能受到疫情较大影响。下半年随着国内新基建开始，以及海外发达国家进入复工阶段，我们预计公司业绩将初步恢复。从疫情中我们观察到了视频物联产品在助力企业数字化转型等方面的应用潜力，而在新基建的背景下，大华在国内外解决方案的逻辑是公司长期增长的原动力。

    　　公司公告新一期员工激励计划，维持2020/21 年净利润21%/19%增长目标不变。公司公布了新一期股权激励预案，解锁条件是2020/2021 年归母净利润增长21%/19%，和2018 年计划保持一致，反映管理层对达成目标的信心。本次激励对象主要为公司高管，拟授予限制性股票占总股本的0.4459%。

    　　盈利预测与估值

    　　我们认为近期公司股价回调明显，主要反映市场对需求的悲观情绪；而疫情结束后需求很可能反弹，To G 业务的增长点和To B/SMB市场的需求进一步明确，我们预计公司业务有望改善。维持盈利预测不变，当前股价对应2020/21 年13x/11x P/E。维持跑赢行业评级和25 元目标价，对应2020/21 年20x/17x P/E，有47%上行空间。

    　　风险

    　　海外疫情持续的不确定性，实体清单影响的不确定性。