龙马环卫(603686):1Q20业绩超预期 看好环卫服务收入和盈利能力双升

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:张梓丁/孔令鑫 日期:2020-04-28

业绩回顾

    1Q20 业绩超过我们预期

    龙马环卫1Q20 收入10.61 亿元,同比增长22.68%,归属母公司净利润7,831 万元,同比增长49.45%,超过我们的预期,我们认为主要由于环卫服务盈利能力改善好于预期。

    环卫服务收入大幅增长,环卫装备收入下滑。1Q20 环卫装备受到疫情冲击,收入为3.43 亿元,同比下降32.56%。行业来看,1Q20我国环卫车总销量同比下降36.63%,公司收入下降幅度与行业相当。环卫服务实现收入7.11 亿元,同比增长104%,主要由于公司2019 年新签订单较高并于1Q20 体现,且受益于增值税减免政策。若剔除增值税的影响,我们估计公司服务收入同比增长93%。行业来看,1Q20 环卫服务市场化项目年化金额为128.94 亿元,同比增长13.9%,公司中标4.39 亿元,同比增长9.5%。截至期末,公司在手服务年化合同达30.83 亿元,为今年服务收入提供了支撑。

    装备及服务毛利率均实现同比提升。1Q20 装备/服务毛利率提升2.85/5.06ppt 至31.31%/24.55%。我们估计装备毛利率提升与产品结构和客户结构改善有关,而服务毛利率提升一方面反映运营效率提升,一方面受益于政策优惠。1Q20 销售/管理费用率同比下降1.0/0.6ppt,财务费用率上升0.3ppt。净利润同比提升1.3ppt。

    服务板块盈利能力提升。我们测算,若剔除一季度的政策优惠带来的影响,1Q20 环卫服务归属母公司净利润率水平或达到5.8%左右,而2019 年全年水平我们估计为4.3%左右,环卫服务盈利能力提升明显。此外,1Q20 公司经营性净现金流量同比略有好转,为-2.42 亿元,去年同期是-2.91 亿元。

    发展趋势

    看好公司环卫服务板块的成长。从环卫服务收入来看,我们估计公司将受益于环卫服务市场化程度的推进,以及市场集中度的提升。而从盈利能力来看,随着成熟项目的占比增加,以及公司运营能力的成熟,我们认为公司环卫服务的净利润率将逐步提升。

    盈利预测与估值

    考虑到环卫服务盈利能力提升超预期,上调2020/21e 盈利预测14.5%/4.4%至3.92/4.72 亿元。当前股价对应2020/21e P/E19.3x/16.0x。据最新盈利预测,采用分部估值法,给以环卫40x2020e P/E,给以环卫设备15x 2020e P/E,得出目标价25.59 元,较原目标价上调26.2%,潜在涨幅41%,维持“跑赢行业”评级。

    风险

    环卫服务市场化进度不及预期,公司运营效率提升不及预期。