片仔癀(600436)：业绩符合预期 主导产品量价齐升全年业绩增长可期

　　事件

    　　公司发布2019 年年度报告及2020 年一季度报告2019 年公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为57.22 亿元、13.74 亿元和13.55 亿元，分别同比增长20.06％、20.25％和20.53%，实现每股收益2.28 元，符合我们此前预期。

    　　公司2019 年分配预案为每10 股派发现金红利8.20 元（含税），不以公积金转增股本。

    　　2020 年一季度公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为17.14 亿元、4.68 亿元和4.63 亿元，分别同比增长15.51％、15.69％和14.70%，实现每股收益0.78 元，符合我们此前预期。

    　　简评

    　　片仔癀系列带动公司业绩增长，量价齐升全年增长可期2019 年Q4 公司实现营业收入13.81 亿元，同比增长16.98%；实现归母净利润2.65 亿元，同比增长18.99%；实现扣非归母净利润2.51 亿元，同比增长14.92%。2019 年全年营业收入实现增长20.06%，归母净利润增长20.25%，扣非归母净利润增长20.53%，主要归功于母公司、子公司厦门片仔癀宏仁医药有限公司、子公司福建片仔癀化妆品有限公司及漳州片仔癀上海家化口腔护理有限公司销售收入及利润增加。

    　　2019 年公司境外地区实现收入3.3 亿元（近似认为片仔癀外销收入），肝病系列实现收入21.8 亿元（近似认为片仔癀系列收入，同比增长13.7%），估算片仔癀系列内销收入为18.5 亿元，同比增长25%，主要为片仔癀系列销量提升带动。

    　　2020 年Q1 公司境外地区实现收入1.6 亿元（近似认为片仔癀外销收入），肝病系列实现收入7.6 亿元（近似认为片仔癀系列收入，同比增长20.35%）。1 月份公司已对核心产品提价，提价幅度在11%，公司核心产品在提价基础上Q1 实现量价齐升，粗略估算量的幅度贡献4%，价的幅度贡献11%，量实现小幅增长主要由于Q1疫情对于销售渠道产生影响，随着3 月份全国陆续推动有序复工，销售情况已陆续恢复正常。

    　　公司2017 年内销和外销品种提价后对2018 年销量增速有小幅影响，因此保守假设2020 年内销销量增速20%，外销销量稳健增长5%，对应全年片仔癀系列收入增长32%，如果提价对销量影响程度乐观，则片仔癀系列全年增速预计高于32%，带动公司2020 年业绩增长。

    　　19 年口径调整导致现金流下滑，Q1 加大促销力度导致费用增长，其余财务指标正常2019 年，公司综合毛利率为44.10%，同比增加1.85 个百分点，主要由于高毛日化用品占比提升所致；销售费用同比增长33.41%，持续加大销售团队建设及市场推广力度。管理费用同比增长13.40%，主要由于职工薪酬费用同比增加所致。应收账款、应收票据基本稳定；存货同比增长25.76%，其中主要由于原材料增加所致；经营活动产生的现金流量净额同比降低243.62%，主要由于公司定期存款增加，不作为现金及现金等价物列示所致。其余财务指标基本正常。

    　　2020 年Q1，公司综合毛利率为48.27%，同比增加2.31 个百分点，主要由于高毛日化用品占比提升所致；销售费用同比增长46.01%，主要由于化妆品子公司预提市场推广费用所致。管理费用同比增长22.72%，主要由于职工薪酬费用同比增加所致。应收账款、应收票据基本稳定；经营活动产生的现金流量净额同比降低39.18%，主要由于支付各项税费及其余支出现金增加所致。其余财务指标基本正常。

    　　盈利预测及投资评级

    　　我们预计公司2020–2022 年实现营业收入分别为71.58 亿元、86.70 亿元和103.50 亿元，归母净利润分别为17.96 亿元、22.03 亿元和26.33 亿元，分别同比增长30.7%、22.7%和19.5%，折合EPS 分别为2.98 元/股、3.65元/股和4.36 元/股，对应P/E 分别为45.9、37.4X 和31.3X，维持买入评级。

    　　风险分析

    　　药品价格降价风险、税收政策变化风险、原材料供给风险和原材料价格风险、汇率变动风险。