深度*公司*志邦家居(603801):营收表现优于行业

类别:公司 机构:中银国际证券股份有限公司 研究员:杨志威/刘凯娜 日期:2020-04-28

  公司发布2020 年一季报:报告期内,公司实现营收3.26 亿元,同比下降21.19%,归母净利润-4,469万元,同比下降241.27%,归母扣非净利润-4,536万元,同比下降283.56%。

      支撑评级的要点

    营收表现优于行业,衣柜与大宗韧性显现。报告期内,公司营收同比下降21.19%,主因疫情期间营业与出行受限,楼盘2 月下旬才陆续开放验收,门店3 月才全部复工,人流明显下滑。我国Q1 限额以上家具零售业同比下降29.3%,公司表现优于行业平均,我们认为是工程大宗业务较为稳定、零售全屋定制业务保持增长所致。3 月我国住宅竣工面积增速回正(1.2%),竣工回暖确定性强,且家装属刚性需求,疫情仅将需求延后,Q2 及下半年有望加速兑现,助公司营收实现追赶。

    工程业务保持增长。公司积极拓展工程客户,地产百强企业中,公司客户占比达30%,其中TOP20 占比60%,项目质量持续优化,2019 年营收YOY63.7%,营收占比22%,将大幅受益于精装房普及和竣工回暖。Q1 应收票据、应收账款、其他应收款分别同比增长28.7%、90.0%、197.6%,我们估计公司Q1 大宗业务略有增长,全年工程渠道有望延续高增长。

    积极应对疫情,新推股权激励激发团队动力。面对疫情,公司积极应对,如举办业内首场直播、承担经销商全年直播费用、2-4 月提货价下调10%等,通过线上线下相结合的营销转化降低疫情影响,20Q1 预收账款同比+1%。与此同时,公司新推股权激励覆盖210 名中层管理人员,考核目标为2020 年营收/归母扣非净利润增速至少同比+1.8%/+10.2%,2021 年同比+12.9%/+12.9%,有利于实现员工与公司利益绑定,激发团队前进动力。

    开工率低导致Q1 出现亏损。因开工率不足,加之公司采取降低出厂价方式补贴经销商,公司20Q1 毛利率同比-0.26pct;大宗业务高增长使工程代理服务费大幅增加,销售费用率同比+12.2pct;受疫情影响销售下滑,但工厂折旧费用等成本当期费用化,新增限制性股票的股份支付费用,使管理/研发/财务费用率分别同比+6.3pct/+5.0pct/-0.9pct,期间费用率同比+22.6pct,Q1 出现一定亏损。

      估值

    公司工程业务持续高增长,积极应对疫情销售恢复良好,新推股权激励彰显业绩信心,我们小幅调整公司2020-2022 年EPS 分别为1.68/1.96/2.27,同比增长13.8%/16.7%/15.7%,当前股价对应20 年PE15X,维持买入评级。

      评级面临的主要风险

    疫情超预期;市场竞争加剧;地产政策持续紧缩。