分众传媒(002027)：疫情影响公司短期业绩 长期依然看好公司价值

　　投资要点

    公司2019 年实现收入121.36 亿元，同比下滑16.6%，归母净利润18.75亿元，同比下滑67.8%，其中四季度实现收入32.3 亿元，同比下滑12.1%，实现归母净利润5.15 亿元，同比下滑49.2%。公司同时公布2020 年一季报，实现收入19.38 亿元，同比下滑25.8%，归母净利润0.38 亿元，同比下滑88.9%，符合之前业绩指引。

    2019 年业绩逐季改善，疫情影响公司复苏进程：根据公司2019 年4 个季度的收入和利润变化，可以发现公司经营状况本已有明显改善，收入和利润降幅逐季收窄，但2020Q1 疫情的出现，使得公司业绩受到了较大的冲击。疫情使得公司影院广告自春节以来暂停播放，楼宇媒体受需求下滑和延迟复工影响也出现一定程度下滑，武汉地区在疫情期间业绩几乎停摆，上述因素共同导致公司业绩在经历2 个季度的边际好转后又出现较大程度的下滑。

    成本扩张结束，楼宇屏幕开始缩减，疫情之下，影院广告业务租金被减免，楼宇媒体租金有下调空间：自2019Q1 开始公司的营业成本已无明显变化，因此公司受竞争导致的成本扩张已告一段落。而且受经济不景气影响，公司已相应缩减屏幕，并且有望降低楼宇媒体的租金水平，两者将减轻公司盈利下滑的压力。

    回款情况好于预期，减值压力有望减小：应收账款减值成为过去一年拖累公司业绩的主要因素之一，但应收账款总额自去年四季度开始已经有所减少，2020 年一季度应收账款环比出现大幅度下滑，应收账款减值准备计提比例也相应缩减，表明公司应收账款结构有所改善。我们预计2020 年公司应收账款减值压力会大大减小。

    客户结构持续改善，互联网广告主占比大幅减小：互联网客户投放额同比减少31.14 亿，而同期公司整体营收下滑24.15 亿，因此去年下半年以来一级市场融资规模的缩减，导致新经济广告主投放意愿降低，是公司营收下滑的主要原因。但占公司营收大头的传统行业广告主依然实现了96.45 亿营收，同比增长了7.81%，相比于上半年增速加快，占整体营收的比重由去年同期的61.5%迅速提高至79.5%，鉴于传统类型的广告主广告支出的相对稳定性，公司营收结构得到了一定程度的改善。

    盈利预测与投资评级：我们预计公司2020/2021/2022 年收入分别为106.8/130.3/145.8 亿元，同比增长-12.0%/22%/11.8%，归母净利润分别为20.4/31.68/39.25 亿元，分别同比增长8.8%/55.3%/23.9%，对应PE 分别为32.38/20.85/16.83 倍。当前公司基本面受疫情影响处于底部区间，预计随着疫情好转，公司业绩会出现逐季好转的迹象，且当前行业竞争格局也已出现一定改善，我们维持公司“买入”评级，建议积极布局。

    风险提示：疫情持续时间超预期，宏观经济超预期波动、竞争加剧、回款不利