金禾实业(002597)：1Q20业绩符合预期 新项目建设助力增长

业绩回顾

    1Q20 业绩符合我们预期

    金禾实业公布1Q20 业绩：营业收入8.57 亿元，同比下降5.63%；归母净利润1.52 亿元，同比下降15.9%，对应每股盈利0.27 元，符合我们预期；1Q20 扣非净利润1.33 亿元，同比下降17.6%。1Q20公司业绩同比下降主要是受疫情影响以及硫酸、硝酸、三聚氰胺等基础化工产品和麦芽酚价格同比下降，同时投资收益同比减少，资产减值损失同比增加所致。1Q20 公司毛利率29.1%，同比下降1.2ppt；期间费用率9.6%，同比提升0.7ppt。

    发展趋势

    扩增三氯蔗糖、麦芽酚产能，巩固行业龙头地位。我们预计公司5,000 吨三氯蔗糖新增产能有望于2020 年底前投产。目前公司三氯蔗糖生产成本远低于竞争对手，同时随着中间体氯化亚砜投产、公司持续研发提升收率以及规模效应增强等，我们预计公司三氯蔗糖成本仍有下降空间。我们预计公司5,000 吨麦芽酚产能有望于2021 年投产，公司预计项目达产后年均实现营收5.68 亿元。目前三氯蔗糖价格20~22 万元/吨，乙基麦芽酚价格8.5~9 万元/吨，均处于历史低位，我们预计继续下跌空间有限。

    围绕产业链布局新产品，拓展新的盈利增长点。公司公告计划投资3.6 亿元建设年产4,500 吨佳乐麝香溶液、5,000 吨2-甲基呋喃、3,000 吨2-甲基四氢呋喃、1,000 吨呋喃铵盐等项目，围绕糠醛、双乙烯酮等中间产品实现产业链延伸。公司预计项目整体建设周期12 个月，项目完全达产后可实现年均销售收入10.88 亿元，我们预计新产品的导入将驱动公司继续成长。

    基础化工产品价格和盈利处于底部。受疫情影响化工品需求不佳，叠加国际原油价格大幅下跌影响，公司主要基础化工产品价格下滑明显，年初至今双氧水价格下降23%~37%、硫酸、硝酸、三聚氰胺价格分别下降18%/7%/5%，目前公司基础化工产品价格和盈利均处于底部位置。

    盈利预测与估值

    我们维持2020/21 年盈利预测8.5/10.8 亿元，目前公司股价对应2020/21 年市盈率13.4/10.5x，我们维持目标价26 元，对应28%的上涨空间和2020/21 年17.1/13.5x 市盈率，维持跑赢行业评级。

    风险

    新项目建设进度低于预期，安赛蜜价格下降。