志邦家居(603801):疫情影响首季经营 二季度改善可期

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:李宏鹏/吴昊/郑恺 日期:2020-04-28

事件:

    公司公告一季报,2020年Q1实现营收3.26亿元,同比减少21.19%;净利润亏损4469万元,同比减少241%;扣非净利同比减少284%

    评论:

    1、Q1收入降幅略好于预期,二季度经营回暖值得期待

    一季度疫情影响家居消费需求,使公司收入有所下滑,但横向比较来看,预计降幅仍明显好于行业平均水平。二季度起,我们认为公司工程和零售渠道双双回暖可期:一方面,疫情后地产竣工项目开始在二季度加快结算,有望使公司大宗业务Q2再迎小高峰。另一方面,截至2019年底,公司橱衣木门店数量分别为1535/1078/156家,计划今年橱衣门店分别净增70/270家。19年经销渠道厨柜一二/三四/五六级城市收入占19.1%/29.2%/51.8%,衣柜一二/三四/五六级城市收入占29.7%/27.7%/42.6%。在门店持续扩张的同时,公司渠道下沉特点显著,考虑到三四线城市疫情恢复速度更快,预计公司零售端有望实现较快回暖。

    2、毛利率基本稳定,费用率短期提升

    在收入下滑的背景下,公司Q1综合毛利率同比略降0.26pct至37.66%,持续较好水平。一季度刚性费用开支影响,使销售、管理费用率分别大幅提升12pct、11pct,财务费用率略降1pct。全年来看,预计衣柜和木门规模效应仍有释放空间,费用率水平有望随收入端逐步恢复而回到正常水平,预计全年盈利整体稳定。产品销售减少以及支付供应商货款,导致经营性现金净流量同比下滑69%。

    3、预计大宗&衣柜增长强驱动不变,维持“强烈推荐-A”评级

    志邦家居作为国内领先的定制家居企业,近年来产品和渠道结构持续优化。公司积极拥抱精装房趋势,大宗业务快速放量,量价齐升,客户结构改善带来大宗盈利质量明显改善。零售方面,橱柜带衣柜更水到渠成,门店仍有拓展空间,拉动衣柜业务持续高速增长。未来随着行业集中度进一步提升,竣工进度的加快,以及零售市场的回暖,预计公司经营从二季度起有望逐步回升。维持盈利预测,预计2020~2022年归母净利分别为3.86亿元、4.43亿元、5.07亿元,同比增长17%、15%、14%,目前股价对应2020年PE为14x,低于行业平均17x的估值水平,维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:行业竞争加剧,大宗和衣柜业务增长不达预期。