东山精密(002384)：Q1及上半年展望逆势增长 软板提份额和硬板通信业务导入是主因

2020Q1营收51.3亿,同比+14%;归母净利2.1亿,同比+4%;扣非归母净利润1.4亿,同比+41%。预告上半年扣非净利润同比增长40%-60%。点评如下:

    Q1扣非实现增长,主因软板业务新增料号及iPad需求旺。Q1营收同比+14%环比-28%,疫情对Q1开工和需求产生影响;Q1扣非净利润同比+41%,主因占比公司总利润约90%的软板业务营收同比+30%以上,手机端价值量较高的MPI料号带来供货ASP同比优化,且1月份计划性抢生产、3月份补库存拉动出货增长,疫情也致使占软板收入20%的iPad用FPC需求旺盛。Q1毛利率15.6%,同比+0.28个pct环比+0.60个pct,因公司2月份复工较为顺利且软板业务1/3月份生产饱满,所以虽然LED业务利润率承压但总体疫情对Q1利润率影响依然不大。营收结构看,Q1硬板/LCM/LED/传统通信系统业务各自营收均无明显增长,通信器件业务则有一定增长。

    Q2加速增长但下半年能见度待确认,硬板望逐步导入通信订单。预告上半年归母净利润4.4-5.2亿,同比+10%-30%;扣非归母净利润3.8-4.3亿,同比+40%-60%。按中值Q2单季度扣非利润2.7亿,同比+55%环比+98%。Q2扣非加速增长来自:1)iPad(FPC价值含量超25美元仅次于手机,东山/鹏鼎为主要供应商)、可穿戴等需求景气;2)手机链补库存惯性仍在,SE2备货拉动FPC,且MPI料号同比提供增量。全年看,软板业务Q3手机类订单存下修压力,但可穿戴望维持景气且公司自身具备份额和料号增量。硬板方面multek基站/数通/HDI三条业务线望受益华为订单逐步导入和IDC/HPC需求景气,前期的技改调整、人员精简和良效率提升也望改善利润率。其他业务全年来看,LCM及TP业务在缩编后资产效益提高,LED业务份额虽望提高但价格承压,介质滤波器望维持增长、传统通信系统业务预计较为平稳。

    卡位高端软+硬板增量市场,长线增长仍可期。软板方面,21年iPhone5G换机、AirPods、iWatch、iPad Pro等多线需求景气或复苏可期,公司有望在苹果射频软板(MPI/LCP)、高精细线路软板(显触料号等)上实现品类扩张,且当前份额占比相比同行仍有提升空间。硬板方面Multek望受益5G通信/IDC景气周期及国内通信客户导入,以及5G终端主板升阶机会,随着稼动率提升和良效率、产线匹配度提高,利润率有望逐步改善。

    投资建议。预计公司20-22年营收为255/296/336亿,归母净利润为13.2/19.2/23.0亿,对应EPS 为0.82/1.19/1.43元,对应当前股价PE为27.0/18.5/15.4倍。维持“审慎推荐-A”投资评级。

    风险提示:终端销量低于预期,同行竞争加剧,下游创新低于预期。