梦百合(603313)公司点评:增长结构多元化 全球化布局巩固护城河

类别:公司 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:徐稚涵/郭美鑫/徐偲 日期:2020-04-28

事件:梦百合发布2019 年报:2019 年,公司实现营业收入38.3 亿元,同比增长25.65%;实现归母净利润3.74 亿元,同比增长100.8%;扣非归母净利润3.61 亿元,同比增长60.4%;经营活动净现金流1.3 亿元,同比下滑25.85%,主要系期间费用增加同时推进全球化布局、存货周转天数暂时拉长所致。

    公司Q4 单季度实现营收11.93 亿元,同比增长26.2%,实现归母净利润1.13 亿元,同比增长49.6%,扣非净利润0.92 亿元,同比增长2.16%。

    毛利率大幅修复,规模效应随产能爬坡仍有提升空间。2019 年公司实现毛利率39.72%(+7.64pct.),净利率10.24%(+3.97pct.),原材料成本下行叠加减税降费及汇率等因素,公司毛利率大幅修复。费用端看,2019 年公司销售费用率16.3%(+3.15pct.),主要系运杂费和销售渠道费大幅增长所致;加回研发费用后管理费用率8.51%(+0.34pct.);财务费用率0.77%(+0.66pct.),主要系可转债相关利息支出所致。

    配套品类发展迅速,增长结构多元化。2019 年,公司记忆绵床垫收入20.9 亿元(+23.4%),毛利率39.88%(+7.65pct.);记忆棉枕收入4.9 亿元(+6.05%),毛利率36.5%(+9.63pct.)。此外,公司于2017 年先后推出梦百合智能电动床等新产品并迅速放量。其中,沙发产品2019 年实现收入2.57 亿元(+8.12%),电动床收入4.02 亿元(+73.75%),毛利率35.16%(+5.03pct.),产品单价提升的同时规模效应开始体现;其他记忆绵产品收入5.51 亿元(+35.77%),合计占总收入比重32%,增长结构多元化。

    外销增长稳健,全球化资源配置巩固护城河。2019 年公司外销收入30.87 亿元,同比增长22.6%,毛利率38.59%(+8.82pct.),毛利率显著提升。其中,北美收入19.2 亿元(+28.05%),欧洲收入8.5 亿元(+5.19%),东亚等其他地区营收3.2 亿元(+50.7%)。在关税和反倾销背景下,公司积极完善产能全球化布局,泰国、塞尔维亚等海外产能有序爬坡。此外,美国对华床垫反倾销亦有望在行业层面加速中小企业出清,中长期利好海外产能布局完善的龙头公司,公司在全球床垫行业格局中的竞争力将进一步增强。

    内销下半年增长提速,多渠道布局,看好公司长期成长性。2019 年公司内销收入7.04 亿元(+36.8%),毛利率43.7%(+0.93pct.),2019 下半年内销收入4.54 亿元,同比增长161%。全年直营门店营收2.09 亿元(+217%);经销门店营收1.64 亿元(+362%),线上业务有所收缩。伴随公司线下经销和自营渠道高增长,以及大客户渠道基数影响逐步消化,内销增长动力充足。截止2019 年底,公司直营门店121 家(+17 家),加盟门店525 家(+390 家),展望2020 年,公司将持续推进经销渠道拓展,传统酒店+恒旅模式并行贡献消费者教育,赋能零售渠道,看好公司长期成长性。

    投资建议:公司产能全球化布局,内销渠道拓展提升,我们看好公司中长期发展。我们预期公司2020-2022 年销售营收为46.4、56.7、68.4 亿元,同比增长21%、22.3%、20.7%,实现归母净利润5、6.4、7.9 亿元,同比增长34%、28%、23%,对应EPS 为1.47、1.88、2.32 元,维持“买入”评级。

    风险提示:原材料价格上涨风险、产能释放不及预期风险、反倾销政策风险