汤臣倍健(300146)：1Q20业绩体现疫情影响 持续关注新品铺市和终端需求恢复

业绩回顾

    1Q20 业绩基本符合市场预期

    公司公布1Q20 业绩：收入14.95 亿元，同降4.8%，归母净利润5.35 亿元，同增7.5%，扣非归母净利润5.26 亿元，同增7.5%，业绩位于此前业绩预告区间内，基本符合市场预期，我们认为疫情短期对业绩产生负面影响，但2Q 有望随国内终端需求恢复和新品铺市实现快速增长，建议积极关注。

    发展趋势

    新冠疫情影响1Q20 国内收入表现，线上表现优于线下。1Q20 公司在疫情影响下生产、市场及销售活动无法按期正常开展，国内所受影响较大，澳洲LSG 业务在渠道低库存基础上1Q 实现同增25%，而我们估算国内收入1Q 同降约7%，分产品看，主品牌/健力多分别同降10.8%/10.5%，Life-Space 益生菌单品在国内实现收入约4,000 万，我们认为受益于1Q 新获取相关保健食品注册批文，故利于药店、母婴等渠道渗透，同时我们的草根调研显示公司维C及相关产品终端销售表现突出；分渠道看，我们估算公司1Q 线上/线下收入分别同比+30%/-13%，体现疫情主要冲击线下实体渠道，而线上收入表现优于线下。展望全年，我们认为2Q 起疫情对国内终端需求影响逐步减弱，公司新品铺市（益生菌、护肝类、OTC类）有望拉动收入增长，我们仍维持公司全年收入稳健增长预判。

    1Q20 净利率同比抬升主因费用率压缩，预计2Q 起市场投放力度将环比加大。公司1Q20 净利率达35.8%，同比+4.1ppt，毛利率67.4%，同比+0.2ppt，基本持平，销售费用率12.5%，同比-6.6ppt，公司表示主因市场相关费用减少所致，我们认为属疫情阶段性影响所致。展望全年，我们认为随着疫情影响逐渐减弱，公司将延续聚焦大单品战略，同时继续药店传统渠道精耕下沉以及母婴电商等新渠道开拓，我们判断后续市场投放力度将环比加大，但料全年费用率因1Q 较低水平有压缩空间。

    盈利预测与估值

    主因下调全年费用率水平，上调2020/2021 年EPS 预测5.1%/3.8%至0.85/1.04 元，综合板块平均估值中枢上移和公司基本面向好，给予2020 年27 倍P/E，上调目标价10%至23 元，现价对应2020/2021 年22/18 倍P/E，有22%上行空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    新冠疫情持续发酵、行业需求变化、成本波动、食品安全风险。