立讯精密(002475)：1H20持续高成长 系统级业务贡献长期成长性

　　1Q20 业绩及1H20 预报符合我们预期

    　　立讯精密公布一季度业绩：1Q20 收入165.1 亿元，同比增长83.1%，净利润9.8 亿元，同比增长59.4%，接近此前预报55-60%的上限，符合我们59.1%的预期，扣非净利润9.0 亿元，同比增长72.1%。

    　　1Q20 高成长主要来自AirPods、通讯业务，疫情管控成本小幅冲击获利水平：1）我们认为AirPods 业务仍是营收高速成长的主要动力，尤其是AirPods Pro 需求持续强劲，在疫情期间立讯仍保持接近满负荷生产；同时通讯业务得益于新基建，成长亦超出市场此前预期；2）受到防疫管控、新厂建设及AirPods 占比提升影响，1Q20 毛利率同比下行3.0ppt 至15.9%，但公司通过数字化平台、降本增效等措施，使整体费用率降低2.8ppt，保证了获利能力。

    　　同时公司公布上半年业绩预报：1H20 净利润21.0-24.0 亿元，同比增长40-60%，符合我们此前53%的预期，对应2Q20 净利润11.2-14.2 亿元，同比增长26.5-60.4%，在疫情下也延续高成长性。

    　　展望全年，我们也维持立讯受疫情影响较为有限的判断：1）AirPods仍保持高速成长态势；2）通讯、Apple Watch、无线充电发射端等业务成长性也很清晰；3）手机业务收入占比仅10-20%，立讯份额及品类扩张使之受影响幅度小于行业整体；4）数字化平台等举措持续提升运营效率，有利于在疫情下保障生产及应对需求波动。

    　　发展趋势

    　　AirPods 持续高成长。在疫情背景下，我们看到AirPods 需求仍有相对确定成长，我们预计今年立讯AirPods 出货6400-6500 万台，同比增长60%以上，其中AirPods Pro 占比超40%，提振ASP 水平。

    　　系统级业务贡献长期成长性。沿着“零件-模组-系统”的路径，立讯近年来在AirPods 等系统级业务开始发力，我们预计2H20 开始Apple Watch、无线充电发射端等系统组装将带来增量贡献，未来也有望进一步在手机等品类获得更多机会，贡献长期成长空间。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2020/2021e EPS 1.31/1.90 元。当前对应2020/2021e32.2/22.1x P/E，维持跑赢行业评级及56.0 元目标价，对应2020/2021e 42.9/29.4x P/E，对比当前仍有33%上行空间。

    　　风险

    　　疫情影响下，智能配件出货不及预期。