古井贡酒(000596)：短期承压 全年稳定增长无虞

　　公司于4 月26 日晚间发布2019 年报及2020 年一季报。

    　　报告期内，公司实现营业收入104.17 亿元，同比上升19.93%；归属于母公司所有者的净利润20.98 亿元，同比上升23.73%；实现扣非后净利润18.91 亿元，同比增长15.44%；每股收益4.17 元。其中Q4 单季实现营业收入22.14 亿元，同比增长15.07%；归母净利润3.56 亿元，同比下降19.02%；每股收益0.71 元。2020 年一季度实现营业收入32.81 亿元，同比下降10.55%；实现归属于上市公司股东的净利润6.37 亿元，同比下降18.71%；每股收益1.26 元。拟10 派15 元（含税）。

    收入稳步增长，一季度受疫情影响。2019 全年公司业绩保持稳步增长，分业务来看，白酒业务收入101.64 亿元，同比+19.30%，完成白酒销售量9.03 万吨，同比+9.06%；均价+9.39%至11.26 万元/吨，毛利率微降0.25pct 至77.79%，白酒业务呈现量价齐升的态势，中高端产品占比提升推动吨价上行；酒店业务收入8865.95 万元，同比+2.13%。分产品来看，古5 增速基本与整体增速持平；古8 已成为主流消费大单品，未来将带动产品结构升级；古20 作为公司的形象产品稳健推广。分区域来看，华中地区依然是公司的重中之重，收入93.27 亿元，同比+18.55%，收入占比降1.04pct 至89.54%，毛利率降1.20pct 至77.85%；华南地区增速最快，同比+41.59%至5.21 亿元，收入占比5%，进一步与华北地区（5.35%）缩小差距。Q4 单季业绩增速明显慢于收入增速，主要是2019Q4 销售费用大幅增加79.63%至7.72 亿元，导致净利润大幅减少。2020 年一季度收入同比下滑主要是受到新冠疫情影响，尤其是黄鹤楼酒业。一季度净现金流16.33亿元（+61.54%），预收款15.33 亿元（+37.46%），创历史新高，经销商打款热情。

    毛利率略有下滑，期间费用率控制得力。2019 年综合毛利率微降1.05pct 至76.71%；期间费用率36.22%，同比下降1.49pct，其中销售费用率30.57%（-0.31pct），主要是广告宣传及劳务费增加所致；管理费用率6.58%（-0.85pct），研发费用率0.41%，财务费用率-0.94%（-0.35pct），主要是利息收入增加所致，公司费用管理水平进一步提高。经营性现金净流量为1.92 亿元，同比下降86.64%（主要原因为本期不可提前支取的结构性存款及定期存款大幅增加，公司在编制现金流量表时将该部分款项不作为现金及现金等价物，从经营活动现金流量中扣除。如扣除上述因素影响后的经营活动现金流量净额为19.97 亿元）。

    公司未来看点。（1）本轮新冠疫情对白酒行业是一次强压力考验，短期或受扰动，行业整体企稳向好的趋势不变。白酒企业存在阶段性经营压力，上半年以消化市场库存为主，下半年伴随酒类消费进一步分化和降频，名酒加快复苏，行业集中度有望进一步提高，公司将持续受益；（2）健康饮酒成为消费理念，“少喝酒，喝好酒”趋势越来越明显，公司次高端产品份额有望进一步提升；（3）3 月17 日安徽省发布《关于促进安徽白酒产业高质量发展的若干意见》，提出 2025 年安徽白酒行业的主要目标：企业实现总营业收入 500 亿元，培育1 家年营业收入超过200 亿元、2 家年营业收入超过100 亿元的酒企，公司作为省内绝对龙头，有望受益。

    盈利预测：我们预测公司2020-2022 年实现收入分别为116.59、134.49 和150.98 亿元，EPS 分别为4.31、5.46和6.55 元，当前股价对应PE 分别为31.5、24.9 和20.8倍，维持“推荐”的投资评级。

    风险提示：新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险；省外地区拓展不达预期；食品安全问题等。