古井贡酒(000596)：营收破百亿 20年目标积极

　　事件

    　　公司发布2019 年年报及2020 年一季度：

    　　2019 年实现营业收入完成104 亿元（+19.93%），归母净利润21亿元（+23.73%），归母扣非净利润18.9 亿元（+15.4%），其中19Q4实现收入22.1 亿元（+15.07%），归母净利润3.56 亿元（-19.02%），归母扣非净利润2.81 亿元（-32.95%）。

    　　2020 年一季度实现营业收入32.81 亿元（-10.55%），归母净利润6.37 亿元（-18.7%），归母扣非净利润6.36 亿元（-15.15%）。

    　　简评

    　　徽酒龙头营收破百亿，古8 及以上产品放量，产品结构升级明显。

    　　古井作为徽酒龙头，持续深耕省内、扩张省外市场，同时享受安徽省内主流价格带向200 元以上消费升级红利，19 年白酒销售取得101.6 亿收入（+19.3%），成功迈入酒业百亿俱乐部，进一步巩固在安徽省内龙头地位。

    　　从产品结构看，公司重点推广的古8 及以上产品快速放量，预计19 年增长在50%以上，其中古16、古20 低基数下增长更快，古8 及以上产品收入占比达30%以上，带动吨价升至11.25 万元（同比提升9%），产品结构优化明显。

    　　分区域看，华中、华北、华南分别实现收入93 亿（+18.6%）、5.6亿（+27.6%）、5.2 亿（+41.6%），聚焦省内市场外，公司在环安徽的江苏、山东、河南持续发力，逐步推进全国化进程。

    　　节前回款积极，疫情影响发货和动销，Q1 业绩下滑。

    　　从回款口径看，节前经销商回款积极，已经完成全年50%左右任务，且大部分货已在节前发至经销商及终端。疫情导致春节白酒送礼及聚饮需求锐减，古井动销大幅放缓，渠道形成一定库存，因此节后并未形成二次打款和发货。同时旗下黄鹤楼酒业（19 年销售额11 亿）位于湖北，受疫情冲击较大，故Q1 收入下滑10%亦预料之内。

    　　Q1 收入确认收入32.8 亿（-10.6%），报表上留有15.3 亿预收账款（同比增加4.2 亿），为Q2 留有余量，若将预收款还原，Q1 实际收入大概在42 亿左右，同比增长约14.6%，与回款口径一致。

    　　成本及结算方式调整影响毛利率，Q4 利润下滑低于预期。

    　　1、公司19 年酒业毛利率为77.8%，同比下降0.24pct，产品结构升级利于毛利率提升，但造成下降的原因有二：1）人工成本及原材料成本上升；2）公司18 年起改变收入结算，改成净收入口径核算（货折返利抵扣收入且计入成本）。

    　　2、Q4 利润下滑，低于预期。Q4 净利润同比下滑19%，主要原因：1）Q4 税率提升2.4pct 至17.34%，系Q4 补交部分消费税所致；2）销售费用7.7 亿（+80%），销售费用率提升12.5pct 至34.9%，主要系公司针对春节央视投放的广告费用增加所致（预计增加1.5 亿+）、以及销售人员费用有所增加（平台公司准入销售公司，外包销售人员费用转入体内，预计增加1 亿+）。最终Q4 净利率为17%，同比下降6.48pct，拖累全年业绩。

    　　20 年目标积极，对长期发展公司信心十足。

    　　1、20 年目标积极。公司披露2020 年经营目标，力争实现营业收入 116.00 亿元，同比增长 11.36%，实现利润总额 29.90 亿元，同比增长 4.08%。双位数增长目标彰显公司应对疫情冲击下的从容和信心。随着疫情好转，古井终端动销逐步恢复，古8 以上产品复苏势头良好，公司也在积极投入政策，加大终端促销力度，帮助终端去库存，预期到端午前后，古井动销有望恢复至正常水平。

    　　2、公司作为徽酒龙头，地位稳固，近些年不断进取，成功跨越百亿规模。古井将进一步深耕省内市场，提升省内市占率，并紧抓安徽省消费升级换挡的红利，发力古8 及以上产品，不断拔高古井贡酒品牌势能。同时公司积极扩张省外市场，加速泛区域化布局，后百亿时代古井贡酒发展更加稳健从容。

    　　盈利预测：

    　　由于Q1 业绩不及预期，下调全年盈利预测，预计2020-2022 年公司实现收入115.6、136.4、156.9 亿元，实现归母净利润23.1、29.5、35.4 亿元，对应EPS 为4.58、5.86、7.03 元/股，对应PE 为30X、23X、19X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　食品安全风险，疫情持续时间超预期风险，市场竞争加剧风险等。