宁沪高速(600377):通行费下降但辅业稳健 短期冲击不改长期价值

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:韩轶超 日期:2020-04-27

  报告要点

    事件描述

      2019 年公司实现营业收入100.8 亿,同比增长1.1%,实现归属净利润42.0亿,同比下降4.0%,拟每股派发现金股利0.46 元;2020 年第一季度公司实现营业收入9.6 亿,同比下降59.2%,实现归属净利润亏损3272.6 万元。

    事件评论

    流量、收入持续增长,扣非利润稳定提升。核心路产沪宁高速2019 年日均车流量同比增长6.5%,因客车占比提升及ETC 折扣政策影响,日均收入同比增长4.5%。公司主要路产流量增长表现良好,推动通行费业务收入同比增长5.0%。成本端因2019 年公司对部分路段集中维护以及广靖锡澄高速大修等,养护成本大幅提升,最终通行费业务毛利率同比下降1.7pct。辅助业务方面,因油品销售收入持续下降致配套服务收入同比下降6.5%,但强议价权使得油品销售利润率提升,配套服务业务毛利润持续保持正向增长;地产业务税后净利润同比增长23.5%。收费业务持续增长,辅业效益不断提升下扣非后净利润同比增长8.6%。

    免费政策冲击收费业务,辅业保持稳定发展。新冠疫情影响车流量叠加2 月17 日起高速公路免费政策的执行,公司2020Q1 通行费收入同比下降69.9%,地产业务受疫情影响结转收入同比减少48.9%,配套业务基本保持平稳,收入同比减少4.6%。实际通行量下降及公路经营权摊销所用预测交通流量估计调整,成本端公路经营权摊销同比减少,油品业务营业毛利率同比上升3.3pct 带动配套业务毛利率上升1.1pct,公司整体毛利率仍降37.0pct 至22.8%。尽管毛利润为正,但1)财务费用、管理费用等支出保持刚性;2)因免费政策影响路桥板块联营公司亏损致投资收益转负;3)配套服务业务等盈利板块仍需缴纳所得税费用,最终公司2020Q1 归属净利润同比由盈转亏,当季亏损0.3 亿元。

    每股分红维持稳定,短期阵痛不改长期价值。尽管受到疫情及政策影响,公司仍计划实施稳健的分红政策,有望延续自上市以来每股分红额不下降的表现。基于全行业视角,以延长收费期限、降低贷款利率等为代表的补助政策存在出台合理性。我们在最新深度报告《志之所趋,无远弗届》中已详尽阐述短期阵痛不改长期价值。预计公司20-22 年EPS 为0.52、0.85、0.94 元,对应PE 为19、12、11 倍,维持“买入”评级。

      风险提示: 1. 高速公路免费政策持续时间超出预期;2. 新项目收益率不及预期。