铁龙物流(600125)：业绩超预期 盈利逆势增长

　　1Q20，收入同比+24.20%，归母净利同比+13.75%，业绩高于预期

    4 月24 日，公司发布2020 年一季报：1）营业收入同比增长24.20%至42.26亿元，归母净利润增长13.75%至1.41 亿元，扣非净利增长6.00%至1.29亿元，经营活动净现金增长407%至0.59 亿元；2）归母净利润超预期（我们原预测为5400 万元）。我们认为，一季度盈利增长主要受到铁路特种箱业务量逆势增长的驱动。我们预测2020-2022 年EPS 为0.37、0.41、0.46元，上调目标价至5.99-6.37 元，上调至“买入”评级。

    　　盈利逆势增长，主要受成长性业务支撑

    　　1Q20，公司营业收入和营业利润同比增长24.20%和11.22%。同期，毛利率约为5.60%，同比降低2.82 个百分点；三大期间费用率约为1.21%，同比减少1.94 个百分点。毛利率与期间费用率的变化主要因为：公司自2020年执行新收入准则，委托加工业务的运杂费在营业成本列示（此前在销售费用列示）。从各业务比例来看，委托加工贸易、特种集装箱、铁路货运与临港物流的收入占比约72%、11%、15%，毛利润占比为22%、32%、37%（2019 年报）。结合收入、成本、毛利率的变化分析，我们判断特种集装箱业务是一季度利润增长的主要来源。

    　　铁路货运业务受疫情影响较小

    　　新冠肺炎疫情爆发以来，全国铁路货运仍保持良好增长态势。1 月/2 月/3月，全国铁路货运量同比增长-1.1%/+5.7%/+1.2%（国家铁路局）。铁路运输的货物主要为煤炭、钢铁及矿石等大宗商品，其波动主要与上游原材料的周期相关，国内疫情对铁路货运需求影响较小。在竞争结构方面，疫情防控措施（如：限制出行与隔离天数要求）对公路货运产生负面影响，可能使部分公路货物转入铁路运输。1 月/2 月/3 月，公路货运量仅为去年同期的79.8%/72.8%/77.8%（交通运输部）。

    　　特箱业务步入扩张期，看好多式联运赛道

    　　我们看好铁路多式联运赛道，公司的特种集装箱物流业务具备长期增长潜力。据《2018-2020 年铁路货运增量行动方案》，国铁集装箱运量年均增速目标为20%，其中集装箱多式联运力争年均增长30%以上。据中国经营报，在国内疫情最严重的2 月，全国铁路集装箱运量仍同比增长39.5%。

    　　上调目标价至5.99-6.37 元，上调至“买入”评级公司未来看点包括：1）特种箱业务扩张；2）铁路货运量增长；3）铁路改革。疫情对公司业务的影响低于我们的预期，我们上调2020\2021\2022年的归母净利预测至4.89\5.37\5.98 亿元（前次4.65\4.97\5.50 亿元）。我们仍基于16-17x 2020PE（ 可比公司的2019\2020\2021PE 均值为16.8\19.3\15.9x），上调目标价至5.99-6.37 元（前次为5.70-6.05 元）。上调至“买入”评级。

    　　风险提示：特种箱发展不及预期，疫情影响超预期，铁路改革进展缓慢。