紫金矿业(601899)波格拉金矿事件简评：阳光总在风雨后

　　事件描述

    　　4 月27 日，紫金矿业发布《关于巴布亚新几内亚波格拉金矿采矿权有关事宜的公告》，巴新政府4 月24 日发布新闻，决定不批准波格拉金矿特别采矿权延期申请，巴新政府表示将组成国家谈判团队，就后续事宜进行协商。

    　　事件评论

    　　波格拉矿权风险由来已久，若停产则公司损失静态约8 吨黄金产量：波格拉金矿为公司2015 年自巴里克购买所得，持股47.5%，其他股东分别为巴里克黄金（47.5%）、恩加矿产资源（5%），贡献公司2019 年权益金产量8.83吨（17-19 年均值约7.81 吨），储量314 吨（可开采储量154 吨）。波格拉矿权风险由来已久，2015 年收购公告显示，该矿权到2019 年8 月到期，但根据现行法律可到期顺延20 年，公司已提前申请延期。

    　　强外部性或致使波格拉矿权谈判结果并不会走向最坏：根据国际矿权纠纷经验，波格拉矿权谈判或有三种结果，1）公司让渡部分收益，但维持控股权，政府给予一定税收等便利；2）公司转让控股权，并获取一定赔偿对价，3）政府强制收回控股权，但公司可寻求保险机构针对净资产损失索赔。考虑到波格拉金矿在当地就业、税收等方面贡献较大（2018 年波格拉收入占比巴新政府GDP 比值约2.41%），巴新政府自身开发能力相对欠缺、外商投资环境恶化对当地经济负面影响较大，预计谈判结果大概率不会朝最差方向发展。

    　　静态测算，波格拉若被收回将削减公司内在价值约5%：谨慎以最坏结果考量，在假设波格拉金矿采矿权被收回并获保险等针对净资产金额的赔偿情况下，测算该事件对公司净利润、现金流及内在价值的影响分别如下：1）削减公司2020 年净利润目标约8.09 亿元（包括停产后折旧与利息支出）；2）削减公司2020 年现金流4.51 亿元；3）削减公司DCF 测算内在价值约56.63亿元，相比当前市值回撤约5.00%。当然，事件发展仍在进行中，此测算结果仅供参考。

    　　优良管理机制，有助于公司厚积薄发，抵御风险：尽管海外投资存在一定风险，但考虑到紫金矿业依托于优良管理机制的核心竞争力，同时过往28 年积累的丰富海外投资、运营经验，因此，立足长远，类似波折并不实质性影响公司长期发展。阳光总在风雨后，我们依然看好紫金矿业长期投资价值。

    　　由于波格拉矿权纠纷尚未落定，在暂不考虑此事件影响的情况下，预计公司2020-2022 年EPS 分别为0.18 元、0.24 元、0.33 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示： 1. 其他海外矿山风险；

    　　2. 波格拉矿权谈判低预期。