古井贡酒(000596)：百亿顺利收官 目标彰显信心

公司19年顺利实现百亿,Q4收入符合预期,利润下滑主要系Q4广告费投放增加所致。20Q1受疫情影响,收入业绩下滑-11%/-19%,系公司在春节后主动放缓发货节奏,另外黄鹤楼地处湖北受影响较大,经营压力在报表上体现,好在渠道打款积极性仍高,在手订单充裕,预收款和现金流表现良好。Q1虽受影响,全年仍保持两位数增长目标,近期渠道反馈,安徽省内需求快速回暖,公司逐步恢复发货,加大促销,助力终端消化库存,疫情之下市占率加速提升。给予20-21年EPS 4.78、6.20,给予21年25x,一年目标价155元,维持“强烈推荐-A”评级。

    19年顺利收官,Q4收入符合预期,利润增速略低预期,主要系Q4广告费增加所致。公司19年营收104.17亿,同比+19.93%,归母净利20.98亿,同比+23.73%,黄鹤楼19年收入11.54亿,同比+33.2%。19Q4单季营收22.14亿,同比+15.07%,归母净利3.56亿,同比-19.02%,Q4利润下滑主要系春节提前,四季度央视及地方卫视广告等费用投放增加所致。19年毛利率76.7%,同比-1.1pct,产品结构持续升级背景下,毛利率下降主要系人工成本上升及部分促销费用转为货折形式所致。19年销售费用率30.6%,同比-0.3pct,主要系综合促销费减少所致,公司二季度以来逐渐减少随量费用投入,未来逐步改为货折形式,管理费用率(含研发)7%,同比-0.7pct,净利率同比提升0.67pct至20.7%。19年末预收款5.3亿,同比-53.9%,销售回款107.5亿,同比+17.3%,经营净现金流1.9亿,同比-86.6%,主要系本期不可提前支取的结构性存款及定期存款大幅增加,公司在编制现金流量表时将该部分不作为现金及现金等价物,从经营活动现金流量中扣除,扣除上述影响后的经营活动现金流量净额为19.97亿,同比+38.6%。

    20Q1收入业绩下滑-11%/-19%,略低于市场预期,主要系公司主动放缓发货节奏,及黄鹤楼影响偏大所致,预收款和现金流表现靓丽,在手订单充足。公司20Q1营收32.81亿,同比-10.6%,归母净利6.37亿,同比-18.7%,一是黄鹤楼下滑较多,二是受疫情影响,省内主动放缓发货节奏,公司Q1回款良好,节后为减轻经销商压力未发货,故部分订单未确认收入,公司预收款和现金流表现良好,Q1末预收款15.33亿,同比+37.5%,销售回款44.16亿,同比+34.5%,经营净现金流16.33亿,同比+61.5%。公司20Q1毛利率77.32%,同比-0.89%,主要系原材料和人工成本上升所致,销售费用率30.15%,同比-1.68%,主要系一季度受疫情影响销售停滞、费用投入较少所致,管理费用率(含研发)6.15%,同比+1.86%,净利率下滑2.46pct至19.23%。

    20年目标彰显信心,二季度加大终端促销,提前布局补偿性消费。公司年报披露20年规划,营收和利润总额目标增速为11.4%和4.1%,我们认为,疫情冲击下,双位数目标彰显公司信心。草根调研反馈,公司节后停止发货,4月以来随着安徽消费逐步复苏,古井加大了终端促销力度,来帮助烟酒店消化库存,提前为补偿性消费做准备,合肥地区凡在指定烟酒店购买古井年份原浆产品的,均赠送刮刮卡。古井当前动销恢复至40%左右,尤其4月中旬以来恢复速度加快,高端古20、古8等动销恢复更为明显。公司二季度将继续加大促销力度、以消化库存为主,预计到端午动销能恢复至80%+。

    投资建议:百亿顺利收官,疫情影响短期业绩,在手订单充足,中期看好份额加速提升,维持“强烈推荐-A”评级。公司19年顺利实现百亿目标,今年初以来疫情影响短期业绩,但公司在省内市占率加速提升,同时间接推动产品高端化。展望未来,公司持续受益“集中+升级”,稳步向200亿迈进,业绩弹性值得期待。受疫情影响,小幅下调20-21年EPS 4.78、6.20(前次5.26、6.31),给予21年25x,一年目标价155元,维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:需求回落,省内竞争加剧,省外拓展不及预期。