凯文教育(002659)：教育业务持续增长 预计经营扭亏即将来临

事项：公司公布2019 年年报，报告期内实现营业收入7.95 亿元，同比增长228.68%；归属于上市公司股东的净利润0.38 亿元，同比增长138.75%；基本每股收益0.08 元，同比增长140%。

    教育业务持续高增，资产处置助力业绩。2019 年公司实现营业收入7.95 亿元，同比增长228.68%；其中教育服务收入2.82 亿元，同比增长47.58%，教育服务业务持续高速增长；教育培训业务收入0.23 亿元，同比增长31.12%；其他业务收入4.90 亿元，同比增长1381.68%，主要是资产处置导致业务倍增。公司盈利能力显著增强，2019 年公司教育服务业务毛利率7.59%，首次由负转正，预计随着在校生规模的扩大和校舍使用率的提高，教育服务业务毛利率将进一步提高。同时，公司处理了部分持有性房地产，预计为公司带来了2.49 亿元非经常性损益，预计增加税后利润2.13 亿元，助力公司2019 年扭亏为盈。

    四年耕耘终见成效，学校影响与日俱增。2019 年公司旗下两所学校均展示出较强的办学能力和教学水平，海淀凯文已经完成了1-12 年级双语课程体系（THIC），既能达到了国内义务教育中国国家课程标准要求，也满足了美国核心课程体系标准要求，仅用1 年时间取得AP课程国际认证，2020 年又以高分获得美国Cognia (AdvancED)认证；朝阳凯文在满足国家义务教育课程标准基础上提供IGCSE 课程与IB 课程，2018 年成为IBDP 候选学校，2020 年正式获得IBDP 项目授权，朝阳凯文办学得到了国际高度认可。从毕业生去向来看，海淀凯文8名毕业生收到了帝国理工、纽约大学等45 份录取通知书，美国综合排名Top40 录取率为80%，英国排名Top5 录取率为50%，澳洲八大录取率为100%；朝阳凯文14 名艺术班毕业生共获得世界名校119 份offer，QS 榜单TOP10 本科院校合计20 封。

    新生提高校舍使用率，经营扭亏即将来临。2020 年受新冠疫情影响，海淀凯文和朝阳凯文暂无法开展线下招生，但“云招生”一直在稳步推进，再加上2020 年毕业生良好的升学情况，助力“云招生”工作的有效开展。2020-2021 学年预计两所学校在校生规模有望达到2000 人以上，校舍使用率将提高到30%以上。若按照25 万元的生均贡献进行测算，预计将带来5 亿元的教育行业收入，助力公司经营性扭亏为盈。2019 年公司毛利率已经转正，2020 年随着在校生规模的扩大，预计毛利率将进一步提高。2020 年1 季度公司预告亏损1300-1700 万元，其中财务费用预计1500 万元左右，随着新生入学公司经营利润将能够覆盖财务费用，推动公司经营性扭亏为盈。

    定向增发即将完成，素质教育有望加码。2018 年6 月公司发布定向增发预案，2019 年8 月定向增发申请获得审核通过，2020 年3 月公司根据证监会再融资“新规”对定增方案及主要条款进行调整，目前正在等待证监会核发新批文。预计公司将在2 季度完成定向增发，大股东将参与认购，融资规模预计在5 亿元左右，再加上公司货币资金，预计公司货币资金有望达到10 亿元以上。公司定向增发全部投向于青少年高品质素质教育平台项目，包括素质教育中心、在线学习平台、智能教室、标准化课程与智能学习开发，为4-18 岁青少年提供一站式、多元化、跨多种学科领域的高品质素质教育综合服务，公司有望迎来国际教育和素质教育双轮驱动的发展态势。

    估值与盈利预测：预计2020-2022 年公司营业收入分别为4.8 亿元、6.7 亿元和8.7 亿元，分别同比增长-39.62%、39.58%和29.85%；归属于母公司股东的净利润分别为0.31 亿元、1.03 亿元和1.56 亿元，分别同比增长-19.08%、235.86%和50.78%。EPS 分别为0.06 元、0.21 元和0.31 元，对应的PE 分别为83.8 倍、24.9 倍和16.5 倍，PB 分别为1.2、1.1 和1.1。公司是A 股市场第一家以国际学校为核心资产的上市公司，办学实力显著提升，办学影响力明显增强，校舍使用率持续提高，即将迎来经营性拐点。同时，公司即将完成再融资，素质教育有望加码，实现国际教育与素质教育双轮驱动的发展局面。维持公司“买入-A”评级，目标价7.7 元。

    风险提示：疫情影响超出预期、国际教育政策变动、招生进度不及预期、学费增长不及预期等。