浙江龙盛(600352)：中间体表现靓丽 地产步入收获期

报告要点

    事件描述

    公司发布2019 年年报，全年实现营业收入213.6 亿元（同比+12.0%），实现归属净利润50.2 亿元（同比+22.2%），实现归属扣非净利润42.6 亿元（同比+15.0%）。公司拟每10 股派发2.5 元现金红利（含税）。

    事件评论

    全年收入业绩持续增长，毛利率下滑，费用率缩减。2019 年公司收入业绩保持增长，主要由于间苯二胺、间苯二酚等中间体景气上行，推升公司业绩，此外地产业务亦有增量贡献。公司2019 年整体毛利率为42.7%，同比下滑2.7 pct，一方面由于染料业务毛利率下滑，另一方面由于黄山路地产项目确认收入，其毛利率低于染料及中间体。公司全年期间费用率为16.7%，同比缩减1.9 pct，其中收入体量增加使得销售费用率和管理费用率分别同比缩减0.6 pct 和0.5 pct，而有息负债的减少使得财务费用率同比缩减0.6 pct。

    染料全年前高后低，公司占据龙头优势。2018 年染料行业整体景气上行，2019 年3 月的响水事故加剧染料及中间体供给紧张格局，染料价格在二季度达到高点。随着中美贸易摩擦加剧影响纺服出口，以及部分中小产能的进入，染料行业景气在2019 下半年逐步下行。全年公司染料产销量分别同比下滑18.0%和9.1%，收入同比下滑7.2%，毛利率同比下滑2.3pct。而中长期来看，染料行业的洗牌仍将继续，公司凭借上游配套、循环经济、技术创新、安全管控等多方面的优势将持续保持竞争力，并将持续拓展蒽醌类品种。

    中间体表现亮眼，为业绩重要增长点。公司的中间体业务主要包括间苯二胺、间苯二酚等，由于响水事件，二胺供应紧张，价格大幅上行，而由于此前Indespec 退出市场，二酚价格自2017 年以来上行，并一直维持高位。公司中间体产销量同比变化+1.1%和-3.0%，而收入同比大幅增加25.7%，毛利率提升3.3 pct, 显著受益于景气提升。公司有望持续保持在原有领域的优势，并凭借自身研发实力，沿产业链继续开拓H 酸、间酸、间氨基苯酚等新项目。

    地产业务步入收获期。公司重点聚焦的三块地产业务中，华兴新城项目已取得控制性详细规划局部调整的批复，拆迁工作已全部完成；大统基地项目将在2020 年下半年开始预售；黄山路一期已于2019 年实现交房并确认收入；二期将继续推进。随着地产项目步入收获期，资金将加速回笼。基于改善的现金流，公司有望通过偿还带息负债，降低资产负债率，缩减财务费用率。

    维持“买入”评级。公司夯实染料龙头地位，拓宽中间体品类，推进地产项目步入收获期。预计20-22 年归属净利润分别为45.6、52.5 及58.4 亿元。

    风险提示： 1. 全球疫情蔓延影响纺服终端需求；

    2. 中间体行业出现新进入者。